Tipo de cambio real
Fuente: Invecq
Fuente Invecq
Fuente Invecq
Fuente Invecq
Dólar, inflación y salario
Recaudación e inflación (I. Cachanosky)
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La misma piedra
Nuevamente la inflación volvió a ser la novedad y el INDEC confirmó que durante el mes de abril se ubicó en el orden de 4,1% mensual, cumpliendo así el tercer mes del año con un ritmo de aumento general de precios por encima del 4%. De esta manera, la inflación acumulada al cuarto mes del año alcanzó 17,6% y la inflación interanual alcanzó 46,3%, volviendo a los niveles de inflación anual de comienzos de 2020, previo al inicio de la pandemia.
De esta manera, desde que se retornó la medición oficial de la inflación nacional, el primer cuatrimestre de este año resulto el más elevado en la serie de los últimos cinco. La pregunta es que particularidades esconde este proceso inflacionario y si es efectivamente comparable con los anteriores.
A la hora de analizar como la dinámica inflacionarias desde sus diferentes categorías, es preciso destacar que la inflación núcleo arrojó un dato superior al general, de 4,6%. Sin embargo, por debajo se encontraron la evolución de los precios regulados (a partir de aumentos autorizados por el gobierno) con un avance de 3,5% y de 2,2% en el caso de los estacionales. De esta manera, la medición interanual de la inflación núcleo arrojó un resultado levemente inferior al 50%, mientras que los precios estacionales lo hacen al 63,6% y los regulados 27,6%.
La monetización de la economía del año previo, proveniente de la dominancia fiscal impuesta por la pandemia, empezó a develar sus contraindicaciones en una economía que aún tiene con muchos desafíos por delante.
El gobierno tomó conciencia de que la expansión fiscal estaba superando sus límites al cierre del año 2020, cuando empezó a contraer el nivel de gasto. Actualmente, el ajuste de las cuentas públicas se efectúa a través de la pérdida de poder adquisitivo de las jubilaciones y pensiones, que perdió más de 6% frente al primer trimestre del año 2019 (último comparable por el Lockdown) y por los salarios del sector público, que se contraen más del 10% en términos reales. Este endurecimiento fiscal, mejoró las perspectivas para que este año el financiamiento monetario de este año se reduzca considerablemente. Aunque también llevó a mayores presiones por parte de sectores que solicitan mayor asistencia del Estado.
La principal diyuntiva sigue estando en el nivel de subsidios (principalmente energéticos), que crecen a un ritmo del 65% anual en términos reales y donde el ministerio de economía percibe la peor eficiencia a la hora de asignar recursos. En caso de que este escenario se perpetúe y solo se ejecute una suba del 9% en el año, la cantidad de subsidios deberá incrementarse de manera inversamente proporcional para cubrir aquel agujero fiscal a las empresas productoras y distribuidores. Esto pone aún más en jaque la consistencia del programa.
Por otro lado, el gobierno ha logrado hasta el momento un roll-over de sus compromisos en pesos por un promedio del 117%. Es decir, un dato favorable, aunque no tanto como lo esperado, dado que espera colocar un 40% del déficit financiero en el mercado local. En particular, el mes de abril fue el más positivo del año en términos de colocación de deuda aunque contó con la particularidad de incluir la apertura de bonos muy atractivos para los bancos por su estructura técnica que permite utilizarse como encaje bancario.
¿Qué factores de emisión quedan por delante?
En caso de cumplirse la premisa que el gobierno espera en términos de financiamiento neto, $1,4 billones (o 3,3% del PBI deberían monetizarse para poder financiar los gastos). A su vez, el pago de intereses remunerados alcanza $ 1,6 billones, o, lo mismo, 3,7% del PBI, siempre sujeto a que el proceso de absorción y de tasas de interés seguirá la dinámica actual. Por último, la compra neta de divisas, sin saltos bruscos del tipo de cambio podrán ser un nuevo factor de expansión monetaria por un aproximado de $ 400.000 millones a lo largo del año. Esto, de un total de $ 3,4 billones que se encuentran comprometidos a futuro y podrían complicar aún más el escenario en el mercado de pesos.
Por su parte, las buenas noticias, llegan desde el mercado de dólares, donde se estima que, con los precios y la cosecha actual, la entrada de divisas supere los US$ 10.000 millones con relación a la campaña anterior. Es por ello, que el BCRA pudo hacerse de más de US$ 4.400 millones en el mercado, pese a que gran parte lo utilizó para intervenir la brecha cambiaria (US$ 1.300 millones) y otro para el pago a acreedores internacionales.
Esto le da algo más de aire al equilibrio entre el mercado de dólares y pesos, que encuentra aún muchos condicionantes y el punto de partida es complicado. El mayor desafío para el gobierno comienza en el tercer trimestre, donde los vencimientos en moneda local alcanzan su pico máximo, el grueso de la cosecha termina su liquidación y los inversores dolarizan sus ahorros, en un mercado en el que, la tasa real es negativa desde hace 10 meses consecutivos. (Invecq)
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Malos presagios
Podríamos decir que el gobierno está llevando a cabo un ajuste fiscal tanto en relación al 2020 como al 2019, al menos durante el primer trimestre. Un “ajuste malo” quizás, porque se concentra más en retrotraer rebajas de impuestos y volver a subir otros en lugar de seguir reduciendo el gasto primario, pero ajuste al fin. Como dice el dicho, “una golondrina no hace verano”, pero en este aspecto sería muy necesario que lo haga y que el primer trimestre marque una tendencia para el resto del año y el mandato.
¿Cuán probable es que esto sea así? Poco. Hay varios elementos en el horizonte cercano y no tan cercano que hacen pensar que esta austeridad sería pasajera. En primer lugar, si la segunda ola de contagios no logra ser controlada y se necesitan mayores restricciones, necesariamente los recursos tributarios recaudados menguaran al mismo tiempo que deberían volver a ponerse en marcha algunos programas de transferencias como los del año pasado (algo ya está ocurriendo con el bono AUH). En segundo lugar, la política tarifaria ya está decidida y no justamente en el sentido que Guzmán deseaba. El virtual congelamiento de tarifas energéticas provocará que la cuenta de subsidios continúe agrandándose con el correr de los meses. En tercer lugar, y aunque hayan sido postergadas, estamos en un año electoral y difícilmente el gobierno quiera acercarse a la contienda con una política fiscal conservadora: “poner plata en la calle” volverá a ser la consigna que se escuchará en el equipo económico. Por último, pero no por eso menos importante, la dinámica de las jubilaciones a mediano plazo. El diseño de la nueva fórmula previsional está generando hoy un ajuste de las jubilaciones y el resto de las prestaciones. Sin embargo, esto durará hasta septiembre. A partir de allí, es probable que ocurra exactamente lo contrario y que los aumentos superen a la tasa de inflación. Es decir que en el 2022 es muy probable que veamos un desajuste fuerte del gasto previsional. La nueva fórmula está mal diseñada. Fue señalado en innumerables oportunidades, pero igualmente fue aprobada.
Si se mantuviera por el resto del año esta disciplina en el gasto, sería el primer año en catorce de gestión del Kirchnerismo en que el gasto público no crece en términos reales. Casi por una cuestión de religión, el gobierno cree que el motor de la economía debe ser el gasto público. Si la dinámica de la recuperación de la actividad siguiera mostrando datos negativos como el de febrero, sería muy difícil no caer en la tentación de recurrir a “la mano visible” del gasto público para empujar a la demanda agregada. Aún cuando podría parecer una buena idea de corto plazo, el equipo económico debería convencer de la forma que sea al “ala política” de no tomar este camino. El exceso de pesos inyectados en la economía durante el 2020 sigue ahí, contenido, pero es el combustible de la aceleración inflacionaria que estamos viendo en estos días. Renunciar a una corrección fiscal más rápida durante este año que le quite presión al BCRA sería jugar con fuego. El aumento de los tipos de cambio paralelos de esta semana debería servir de alerta. (Invecq)
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El 2021, un año bisagra para definir si la actual crisis es tan prolongada como la de 2001/02 (Fundación Mediterránea).
Hacia fin de este año, el PIB de la Argentina no sólo se ubicará por debajo del momento pre-pandemia: estará en un nivel todavía inferior en 9% al del cuarto trimestre de 2017, antes que se iniciara el declive de 2018 en adelante. Hay que remontarse a la crisis de 2001/02 para encontrar una disrupción de crecimiento tan prolongada.
La crisis con epicentro en 2001/02 tuvo una duración de 26 trimestres (seis años y medio!!), ya que fue en el primer trimestre de 2005 cuando el PIB medido en forma desestacionalizada logró volver al nivel previo, registrado en el segundo trimestre de 1998. Para que la actual crisis resulte menos prolongada que aquella, se necesita que después del rebote de 2021, la economía crezca a un ritmo de 3,4 % anual entre 2022 y 2024.
La importancia del 2021 como año bisagra se mide en términos cuantitativos (cuánto se habrá de recobrar de la caída del 2020) pero también cualitativos. ¿Está la economía construyendo los cimientos para que la recuperación se sostenga de 2022 en adelante?
La referencia de la crisis de 2001/02 es contundente: la salida fue liderada por la recuperación del consumo y de la inversión del sector privado, con un sector público que trastocó un déficit de 3,1 % del PIB (2001) en superávit de 2,0 % del PIB (2004), una corrección fiscal de 5,1 puntos del PIB en tres años.
En el presente, por uno u otro motivo, las expectativas de inflación no ceden, pese a los intentos oficiales. La encuesta de la Universidad Di Tella refleja una expectativa de inflación de 47,9 % anual para el horizonte de los próximos doce meses, pese a que el gobierno desaceleró el ritmo de devaluación del peso hasta el 1,7 % mensual en abril y, además, el Banco Central viene frenando el ritmo de expansión de la base monetaria hasta un 16 % interanual en las últimas mediciones.
Más allá del rezago con que operan estos instrumentos, también es posible que su efectividad esté licuada por ser percibidos como transitorios, sin garantías de continuidad. El disenso sobre la política tarifaria es un ejemplo; también el hecho que, luego de una brusca desaceleración de la emisión por motivos fiscales (de 170 mil millones de pesos/mes en 2020 a 22 mil millones/mes en el arranque de 2021), la figura más cuestionada por el núcleo duro del oficialismo resulte el ministro de Economía.
La falta de confianza lleva a una lectura ambivalente de datos y señales. Por caso, la divergencia entre los precios mayoristas y el tipo de cambio oficial; la percepción de “inflación reprimida” por el atraso de tarifas y dólar oficial; el freno a la expansión de la base monetaria (hasta un 16 % interanual en las últimas lecturas) pero la activación del “taxi” de intereses de Pases y Leliq, que insumieron 350 mil millones de pesos en cuatro meses; la dificultad para estabilizar la brecha cambiaria y lograr el “rollover” de los vencimientos de deuda del Tesoro y la incertidumbre acerca de la negociación con el FMI, entre otros
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Ideas descabelladas
En los últimos treinta años, la Argentina registra dos picos del nivel de la tasa de inversión como porcentaje del PIB; en 1998 se llegó a 21,10 % del PIB y en 2011 a 21,61%. Ambos momentos coinciden con los de mayor penetración de las exportaciones del país en el mercado global, ya que en 1998 se alcanzó un market share de 0,49 % de las exportaciones mundiales, mientras que en 2011 ese guarismo fue de 0,46 %
Hay que reorganizar el funcionamiento de la economía asignando al estado y al mercado los roles que han probado ser tan efectivos en países como Corea, Israel, Irlanda, Nueva Zelanda, entre otros, que incluyen una política decidida de integración al mercado mundial. Así, se gana en productividad por empresas que logran escalas adecuadas, la incorporación de tecnología en forma continua y la especialización que permite capturar nichos de mercado.
¿Por qué se conectan estrategias exitosas de crecimiento con mayor inserción global? Hay inversiones que un país no recibe si faltan condiciones para exportar una parte de lo producido; hay avances de productividad que no se logran en un país cerrado al comercio exterior; hay riesgos que alejan a las empresas, caso de los países que no logran una dinámica de exportaciones que haga sostenible sus ratios de deuda externa
Con la entrada en escena de las “cadenas de valor” global, hay infinidad de inversiones que sólo habrán de ser capturadas si nuestro país está dispuesto a ser un “eslabón” de esas cadenas, con todo lo que implica: adecuación de la política impositiva y laboral teniendo en cuenta las condiciones que ofrecen otros países que compiten por esas mismas inversiones; acuerdos comerciales con terceros países que ofrezcan mercados atractivos; una logística que dé garantías en términos de costos y eficiencia; reglas cambiarias que no desalienten exportaciones, aportes de capital ni giro de dividendos, entre tantos otros requisitos
Lamentablemente, la conexión entre exportaciones e inversión también se pone en evidencia en el largo ciclo de la estanflación y los cepos. Entre 2011 y 2019 hay una merma de la participación de la Argentina en las exportaciones mundiales, de 0,46 % a 0,35%, período en el cual la tasa de inversión desciende de 21,61 % a 17,15 % del PIB. Esta es una de las razones por las cuales resulta difícil esperar que la argentina pueda salir de la estanflación si es que no remueve la política de los “cepos”
Un déficit fiscal fuera de escala también es enemigo de la inversión y de la competitividad. Por un lado, puede terminar desplazando el crédito disponible, transformando al sector privado en la variable de ajuste. Por otro lado, como la Argentina no dispone de crédito externo ni reservas en el BCRA, está “condenada” a no incurrir en déficit de cuenta corriente del balance de pagos. Pero esto implica que si el sector público no baja el nivel del déficit fiscal, la única forma de financiarlo es con un sector privado ahorrando por un monto equivalente. Un elevado ahorro privado significa menos margen para la inversión y, en algunos segmentos, menos consumo, directamente. (Fundación Mediterránea)
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El agro les da oxígeno
El plan económico del Gobierno para sostener la estabilidad hasta las elecciones legislativas de octubre está basado en una premisa: que habrá un gran superávit de la balanza comercial, en el orden de los u$s 15.000 millones. Y parecía que era un logro que se podría conseguir, gracias al inesperado boom global de productos agrícolas como la soja.
Originalmente, el presupuesto de Martín Guzmán preveía una suba de 10%, pero el boom de los commodities en el mercado internacional llevaron a una revisión al alza de estos números, al punto que hay analistas, como la consultora Abeceb, que no descartan una suba tan alta como del 19%. Eso llevaría la exportación total hasta los u$s 65.000 millones, garantizando un saldo comercial de la balanza de u$s 16.200 millones, un colchón lo suficientemente amplio como para ayudar a la estabilidad del tipo de cambio durante el año.
Pero ahora empieza el momento en el que se espera el ingreso masivo de los dólares por la nueva cosecha. Y los productores no están mostrando un cambio respecto de su habitual actitud cautelosa, aun cuando el precio global los favorezca.
En una reciente videoconferencia, el consultor Teo Zorraquín destacó que se sigue percibiendo un marco de incertidumbre y que la estrategia de negocio "se está clonando de la del año pasado, porque la cuestión de fondo es que nadie quiere guardarse más pesos de los imprescindibles. De manera que las ventas van a ser en dosis homeopáticas, según las necesidades de caja".
En todo caso, todo indica que las liquidaciones mantendrán su estacionalidad tradicional, lo que implica que después de un segundo semestre relativamente desahogado, las divisas empezarán a escasear y el Banco Central ya no tenga las facilidades actuales para seguir comprando.
Por otra parte, desde la región están llegando malas noticias que afectan al rubro de exportaciones industriales, sobre todo a los autos: Brasil, principal destino de esas ventas, acaba de revisar a la baja por cuarta vez consecutiva su previsión de crecimiento del PBI, que ahora se ubica en 3,18 por ciento.
De hecho, ya aparecieron señales inquietantes en los últimos números del comercio bilateral. En febrero, el renglón de la industria automotriz mostró un número deficitario mostraron una disminución de u$s71 millones mientras las importaciones crecieron u$s96 millones respecto del mismo mes del año anterior.
¿Y el dólar? Los funcionarios del equipo económico sostienen que, en este momento, se está lejos del riesgo de retraso cambiario. Sin embargo, las previsiones no lucen tranquilizadoras: el ministro de economía, Martín Guzmán, prometió un plan una devaluación del dólar oficial en el orden del 24%, con una inflación del 29%. Claro, hay un problema: mientras la mayoría sí cree en la meta cambiaria, dado que de ello depende la estabilidad financiera y- por consiguiente, la suerte electoral del oficialismo-, nadie cree que la inflación se ubique por debajo del 45%. En definitiva, el riesgo de una pérdida de competitividad internacional para los exportadores.
Fuente: iProfesional
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* El cuento de desacoplar precios
Otra vez el kirchnerismo vuelve al discurso de la inflación importada y de desacoplar los precios internos de los precios internacionales.
Sobre la inflación importada, Roberto Cachanosky asegura que todavía no advierten que una cosa es un cambio de precios relativos y otra muy diferente es que todos los precios suban al mismo tiempo. Por diferentes razones, en un momento dado los precios de unos bienes pueden subir y otros bajar. Eso se llama cambio en los precios relativos. Si un país importa los bienes que subieron, no está importando inflación, simplemente importa un bien que subió de precio. No distinguir entre un aumento generalizado de precios y un cambio de precios relativos es un grosero error conceptual de economía. Algo que se aprende en introducción a la economía. Es un concepto muy básico como para que un economista lo desconozca.
Cuando todos los precios suben al mismo tiempo, aunque unos más rápido que otros, es porque está cambiando el precio relativo de la mercadería moneda versus el precio del resto de todos los otros bienes de la economía. Dicho de otra manera, no es que los precios suben sino que la moneda se deprecia. Y en materia de destrucción monetaria y generar inflación, Argentina tiene el récord mundial. No necesita importar inflación, la produce internamente con una velocidad impresionante.
Claro que el discurso del gobierno apunta a culpar a otros del destrozo monetario que hizo a lo largo de 2000, con una expansión monetaria que duplicó la cantidad de pesos que había en el mercado.
El otro tema que parecen no comprender es que el precio de las commodities viene dado por el mercado internacional. Argentina no es formadora de precios y entre los exportadores de carne vacuna se ubicó en el séptimo puesto en 2000. Los exportadores de carne vacuna más importantes son Australia, Estados Unidos, Brasil, UE y Canadá que están antes que Argentina. Ni siquiera la carne vacuna está entre los principales complejos exportadores de Argentina.
El complejo exportador más importante de Argentina es el sojero, luego el automotriz, el maicero, el petrolero y petroquímico y recién en quinto lugar aparece el de carne y cuero vacuno. Además, del total que se faena por año se exporta solo el 27%.
Pero esto de tratar de separar los precios internos de los internacionales mediante derechos de exportación, cupos y otro tipo de restricciones ya se hizo en el anterior período k y fue un fracaso total.
El ejemplo más categórico que se puede dar al respecto es el del gas. Argentina llegó a ser un gran productor y exportador de gas hasta que llegó el kirchnerismo y separó el precio interno del internacional. Es decir, les puso un precio máximo a los productores de gas que dejaron de tener interés en producir gas. Así, se fueron agotando las reservas de gas y sin inversiones no se reponía lo que se consumía hasta que llegó el punto en que hubo que importar gas licuado en barcos al doble del precio que se podría haber pagado a los productores internos si no le hubiesen separado el precio interno del internacional.
La producción de gas se mantuvo en permanente caída a lo largo de los 3 períodos kirchneristas. Vale la pena recordar que de toda la energía que se produce en el país, el 50% se genera a partir de usinas que funcionan a gas. Es decir, la electricidad que llega a los domicilios se genera a partir de usinas que funcionan a gas. Al faltar gas, faltaba energía y aparecían los cortes de luz, además de los problemas de falta de mantenimiento en la distribución.
Este desacople de los precios internos con los externos para frenar la inflación se aplicó a la carne, el trigo, el maíz, lácteos, el gas y varios productos más. Sin embargo, el kirchnerismo no logró frenar la inflación al punto que el INDEC ya no informaba un índice de precios al consumidor confiable y hubo que empezar a usar el IPC – Congreso.
En el gráfico se puede ver la tasa de inflación mensual en términos anuales desde mayo de 2003 hasta diciembre de 2015. Aun “desacoplando” los precios internos de los precios internacionales, la tasa de inflación fue creciendo a tal punto que de un mínimo del 2% en marzo de 2004 llegaron al 41% en octubre del 2014 y entregaron, con tarifas atrasadas, tipo de cambio pisado y demás precios distorsionados, una inflación anual del 25,5% anual. Es decir, el 25,5% era de una inflación reprimida al estilo Gelbard.
La política de desacople de precios internos de los internacionales fue un fracaso tal que se llegó al punto de dejar de publicar la tasa de pobreza con el argumento que se estigmatizaba a los pobres y el ex jefe de gabinete Aníbal Fernández llegó a afirmar que Argentina tenía menos pobres que Alemania.
¿Qué es lo que pretende hacer el gobierno desacoplando los precios internos de los internacionales? Simplemente establecer un precio máximo limitando la demanda externa. Eso lo logra con derechos de exportación, cupos, permisos, etc.
¿Qué ocurre cuando el gobierno pone un precio máximo? Obviamente lo hace por debajo del precio que rige en el mercado. Lo que consigue la diputada Vallejos con su propuesta de desacoplar los precios internos de los internacionales es lograr que transitoriamente el asado de tira sea más barato, pero a costas de más quiebras, desocupación y pobreza.
En síntesis, como no quieren hacerse cargo de la inflación que ellos generan con la emisión monetaria, vienen con la historia de la inflación importada y su solución mágica de frenar las exportaciones dejando más gente desocupada y una economía que produce menos bienes.
Estas propuestas son verdaderas fábricas de pobreza, indigencia y desocupación. Tal vez sea ese el objetivo como lo suele ser el de todo modelo populista. (fuente Infobae)
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Con esto no alcanza
En la última semana, el BCRA ha vuelto a ser vendedor neto de divisas, cuando en las semanas anteriores venía siendo comprador neto de divisas. No obstante, sólo en enero, el dólar contado con liquidación se devaluó un 7,3%. ¿Implica esto que se acabó el veranito cambiario que se venía viviendo?
En el corto plazo probablemente no, aunque los problemas de fondo continúan latentes y preocupan. Sin embargo, hay tres ventajas para el mercado cambiario en el corto plazo. Esto no quiere decir que los dólares paralelos se quedarán inmóviles, lo más probable es que sigan su tendencia al alza, pero es en el segundo semestre donde hay un mayor riesgo de que una devaluación se acelere. ¿Cuáles son las variables que juegan a favor hoy en el mercado cambiario?
En primer lugar, marzo y abril son meses favorables para el mercado cambiario debido a que ingresan los agro-dólares. En este marco, está jugando a favor los precios de los commodities que se encuentran en niveles elevados y las expectativas son al alza. En el 2021, el valor exportado de la soja, trigo y maíz podrían significar en torno a US$5.500 millones adicionales que vienen muy bien para darle respiro al mercado cambiario.
Otro punto importante es que aún hay un saldo superavitario a favor de aproximadamente US$4.000 millones correspondientes al ejercicio del 2020. El Intercambio Comercial Argentino publicado por el Indec, revela un superávit de alrededor de US$12.500 millones para el año pasado. Por otro lado, los datos del Balance Cambiario publicados por el BCRA arrojan un superávit de US$8.500 millones. Esta diferencia es lo que explica los US$4.000 millones que aún faltan ingresar. La diferencia entre los datos publicados por el Indec y los del BCRA es que el primero utiliza datos “base devengado” mientras que el BCRA lo hace “base caja”. En otras palabras, el saldo superavitario es de US$12.500 millones, pero sólo se han pagado US$8.500 millones. Esta diferencia se encuentra explicada principalmente por exportaciones que restan liquidar por un monto de US$4.500 millones, mientras que las importaciones que aún restan pagar correspondientes al ejercicio 2020 son de casi US$500 millones.
Por último, aunque de mucho menor impacto, el BCRA ha logrado fortalecer levemente las reservas de rápida disponibilidad. Éstas eran de US$200 millones hacia finales de diciembre y ahora se encuentran en torno a los US$1.000 millones. Esto quiere decir que en caso de que haya una corrida cambiaria, el gobierno cuenta con este último monto para hacerle frente. Sigue siendo poco, pero puede llegar a ser suficiente para llegar a marzo, mes en que comienzan a ingresar los agro-dólares. Además, a la ANSES todavía le quedan bonos en dólares para vender y podría seguir interviniendo.
Con todo esto, cuesta imaginar que, en el corto plazo, el tipo de cambio tenga una disparada fuerte. Pero tampoco posee herramientas para llegar a octubre necesariamente. La carta final será el desenlace de las negociaciones con el FMI y qué tanta tranquilidad brindará dicho acuerdo o si ingresarán dólares frescos. No obstante, la raíz del problema continúa existiendo: escasa oferta de dólares frente una fuerte demanda de dólares. El mercado cambiario también requiere de recuperar la confianza y el plan económico del gobierno continúa ausente. (Iván Cachanosky, Data Clave)
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¿Esta calma es duradera?
La brecha cambiaria se ha vuelto la principal preocupación del gobierno y hasta el momento los esfuerzos habían sido en vano. Tras alcanzar una diferencia del orden del 134% entre la cotización oficial y el dólar contado con liquidación durante la tercera semana del mes de septiembre, las expectativas estaban completamente desalineadas y la inacción del gobierno ponía aún más presión sobre los tipos de cambio paralelos que continuaban al alza.
Para paliar este fenómeno, se volvieron a combinar dos estrategias. En primer lugar, el Banco Central comenzó a subir la tasa de interés en pesos. Al tiempo que desarmó parte de la posición de Leliqs y bajó la tasa de política monetaria (38% a 36%), aumentó la ponderación de los pases pasivos, en los que aumentó su tasa en casi 3 puntos. Esto llevó a que, en términos ponderados, el aumento de la tasa fuera de solamente 1 punto porcentual, es decir, muy poco atractivo para el mercado, sobre todo en un contexto de muy baja demanda de dinero. La segunda parte de la estrategia, consistió en la venta de títulos públicos por parte de organismos públicos, como la ANSES, que, si bien se observaron posiciones vendedoras en la operatoria de mercado, aún no es posible determinar el número preciso de cuál fue el monto total de esas ventas. Esto llevó a que, al cierre de la semana, la brecha perforara el 100%, ubicándose en torno a 94%. Logrado parcialmente el objetivo de corto plazo, resta analizar si por delante este esquema luce sostenible para continuar reduciendo la distancia entre el dólar oficial y sus paralelos.
El hecho positivo de esta semana se dio el día martes, tras la colocación de diversos instrumentos en los que el Tesoro Nacional logró recaudar $ 254.671 millones frente a vencimientos durante esta semana por $ 108.700 millones correspondientes a pagos de amortización e intereses de distintos instrumentos de mercado. De este modo, durante octubre la Secretaría de Finanzas obtuvo fondos por $ 420.583 millones que permiten finalizar el mes con un financiamiento neto positivo aproximado de $ 250.000 millones, lo que representa un ratio de refinanciamiento de vencimientos del 246%, siendo el mayor rollover del año. Cabe destacar que los instrumentos de mayor demanda fueron aquellos de cobertura cambiaria e inflacionaria. El primer instrumento, dollar linked, abarcó el 50% del total de la licitación, con un vencimiento de largo plazo (abril de 2022), mientras que el restante monto colocado correspondió a bonistas que priorizaron un vencimiento de corto plazo, con cobertura inflacionaria por un total de $ 74.000 millones (un 30% de la licitación total).
A su vez, el Tesoro Nacional busca demostrar al mercado una señal de ordenamiento monetario dado que anunció que cancelará $ 100.000 millones en adelantos transitorios tras ya haber cancelado previamente $ 24.780 millones, sobre un total de $ 508.000 millones girados en el año.
Sin embargo, pese a que el camino es correcto, la intensidad de las señales es aún muy escasa y parece que cualquier señal del equipo económico en este contexto de alta desconfianza se muestran como insuficientes para paliar el poco atractivo que hay por instrumentos locales, tanto para actores residentes como no residentes. El Banco Central sigue siendo el principal oferente de dólares en el mercado cambiario y en octubre se vendieron casi US$ 1.000 millones, pese a todas las restricciones a los compradores de dólar ahorro y las recientes restricciones de las SIMI (Sistema Integral de Monitoreo de Importaciones). Incluso, la venta de dólar futuro supera los US$ 6.600 millones, monto que se ubica por encima del total de ventas permitido por parte del BCRA (US$ 5.000 millones). A pesar de ello, la curva de dólar futuro marca una tasa de interés implícita al mes de abril cercana al 80%, priceando un ritmo de devaluación más acelerada de aquí en adelante.
Cabe destacar que uno de los “pilares” del sostenimiento de este esquema en los números del gobierno es que el superávit comercial acota la presión sobre el mercado cambiario a diferencia de lo que ocurriría en otro contexto de pérdida permanente de divisas. En el mes de septiembre, el superávit fue de poco más de US$ 500 millones, contrastando notablemente contra los meses inmediatos anteriores, en el cual el superávit era del triple. Esta dinámica se dio a partir de un aumento de las importaciones (3,1% anual) y una profundización de la caída de las exportaciones (18% anual), muy consistente con el aumento permanente de la brecha y el aumento de las expectativas de devaluación, que invita a los importadores a acelerar sus compromisos y a los exportadores a retener sus ventas.
No solamente cabe poner el foco en el flujo, sino también en el stock. Las reservas internacionales brutas finalizaron el mes por debajo de US$ 40.000 millones, y las reservas netas (descontados el Swap, los DEG y encajes) ya se ubican cerca de los US$ 1.200 millones, mientras que las reservas líquidas netas son actualmente negativas en poco más de US$ 2.000 millones, por lo que el margen de acción es cada vez menor.
A este contexto se suman no solos las necesidades financieras para este año, sino las del año próximo, en los cuales el gobierno planea financiar casi el 60% del total via emisión monetaria. Para el cierre de este año, estimamos que el Tesoro deberá conseguir financiamiento por más de $ 630.000 millones, mientras que para el año próximo el déficit total alcanzará cerca de 6,7% del PBI, es decir, un número muy elevado para la capacidad de colocación de deuda local y para el nivel de emisión que se sumaría a la ya ejecutada este año.
Los sucesos del mes de noviembre parecen ser claves para poder dilucidar un escenario más claro hacia adelante. En primer lugar, la licitación de US$ 750 millones en un contexto muy desfavorable para que Argentina salga al mercado, con 1.500 puntos de riesgo país, permitirán notar cuan factible es una nueva colocación hard dollar el año próximo, que permite descomprimir las colocaciones a nivel local. Por otro lado, al mismo tiempo, arribará a nuestro país una nueva misión técnica del Fondo Monetario Internacional, con pautas para establecer un nuevo programa que exigirá cambios en las políticas económicas actuales. Dos eventos que podrían devolver la confianza o terminar de quebrarlas. (Invecq)
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Más inflación
Comparado con el tipo de cambio oficial, los precios máximos perdieron 13,5 puntos porcentuales desde marzo y 38,9 puntos versus el “blue”. Con respecto a los precios mayoristas, industriales y agropecuarios, el rezago es de entre 6.9 y 8.0 puntos porcentuales. Además de reflejar inflación reprimida, que deberá sincerarse a futuro, si persiste el desfase entre precios máximos/cuidados y los costos de producción, puede esperarse un creciente faltante de bienes. A esta situación se agrega lo que ocurre con los precios de los servicios de utilidad general y otros servicios con precios congelados.
La inflación a largo plazo depende mayormente de lo que ocurre con la emisión de dinero (descontando el aumento de la producción), aunque en el corto plazo influyen también las variaciones en el tipo de cambio y los salarios, entre los principales factores. Si se toma la experiencia del “cepo” anterior, se tiene una inflación acumulada de 176% en 2012-15, que compara con una variación de 180 % de la base monetaria en el período. La suba de salarios nominales fue de 184%, pero el tipo de cambio nominal oficial (peso/dólar) registró una variación de 124%: ya se sabe que utilizar esta variable como “ancla”, sin políticas fiscales y monetarias consistentes, termina erosionando las reservas del Banco Central. A diferencia del cepo anterior, en el presente existe muy poco margen para mantener estos desequilibrios en el tiempo.
En 2020, la base monetaria está aumentando a un ritmo interanual superior al 70%, y podría volver a expandirse entre 50 y 60% en 2021, dado el déficit primario previsto en el presupuesto (4,2 % del PIB). Sin la posibilidad práctica de usar al tipo de cambio como ancla, y ante la reticencia para utilizar el gasto público con ese objetivo, cabe esperar para 2021 una tasa de inflación superior a la prevista en el presupuesto (29%)
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¿Reservas?
Para Gabriel Rubinstein las reservas netas ajustadas del Banco Central ya están en números negativos. Y fue un paso más allá: alguna parte de los depósitos en dólares de la gente ya está siendo respaldada por encajes en pesos o Leliqs y -aunque el dinero es un bien fungible- en la medida que esto continúe cada vez más gente se va a asustar. De hecho es lo que ya está pasando: cada día se van de los bancos entre US$ 100 y US$ 120 millones y -si no trabajaran con turnos- el drenaje sería más grave aún.
Para Rubinstein, como en el cómputo de las reservas no están apartados los depósitos de los particulares en los bancos, existe esta “contabilidad creativa” de las reservas. Aunque no cree que el gobierno de un paso fatal en ese sentido, el economista también se permitió dudar: ¿alguien puede estar 100% seguro y que -desde el Instituto Patria- no se imagine que esos US$ 16.000 millones de depósitos no podrían usarse para otros fines, entregando -a todos o a parte de los depositantes- un bono en dólares amparados en la emergencia?
Ante la concurrencia virtual de la Fundación Mediterránea, el titular de GRA Consultora entiende que la concentración de la toma de decisiones en el Instituto Patria ha desbalanceado la coalición de gobierno. Según contó, Martín Guzmán tenía pensando un déficit primario de 2% del PBI para 2021, pero que en el think tank de Cristina Fernández le bocharon la idea y lo llevaron al 4,5% presentado en el presupuesto. Para Rubinstein, el déficit primario, incluso, será mayor aún: 5% para el año próximo.
Aunque fue un ejercicio teórico, Rubinstein imaginó el 30 de noviembre como el día que el gobierno finalmente se verá obligado a devaluar de un salto el peso. En ese ejercicio teórico, el salto sería del 25% (lo que llevaría el dólar oficial a $ 100 / 105) y podría reducir la brecha cambiaria, pero dejando el dólar CCL (contado con liqui) en torno a los $ 140 actuales. Se achicariá la brecha, pero no se solucionaría el problema, entiende Rubinsein.
Ese escenario de una brecha del 40% entre dólares sería uno optimista; en cambio, la devaluación podría acelerar la desconfianza y mantener la brecha en los términos actuales. Para este economista un dólar MEP (bolsa) en $ 191 es factible para diciembre del 2021.
“Con brechas altas la economía funciona mal”, resumió y -en sus escenarios- hay chances de una brecha alta (40%) y una muy alta (+80%). (Fuente Infonegocios)
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En terapia intensiva
La economía argentina tiene un problema macroeconómico de una gravedad pocas veces vista. Un desequilibrio fiscal muy grande, financiado exclusivamente con emisión monetaria del Banco Central, que genera un desequilibrio monetario que presiona sobre el mercado de cambios y está limando las reservas del Banco Central. La herramienta más poderosa que tenía el equipo económico en el último tiempo para intentar (no exento de riesgos) manejar estos tres desequilibrios simultáneos era el diseño de un presupuesto que modifique las malas expectativas del sector privado.
En su lugar se presentó un presupuesto que sigue teniendo un déficit fiscal muy alto para la capacidad argentina, que será financiado en el mejor de los casos en un 60% con más emisión monetaria: se volcaría al mercado durante el año próximo 1,2 billones de pesos sobre toda la emisión que ya se hizo durante este año. Con este horizonte es muy poco probable que medidas sectoriales puedan ordenar lo que es tarea de un programa de estabilización macroeconómica.
A diferencia de otros momentos de la historia argentina, el problema del dólar hoy no es un problema de competitividad real o de que la economía local esté “cara” en relación al resto del mundo. El gobierno sigue pensando al mercado de cambios en clave “de tipo de cambio real de equilibrio” cuando el desequilibrio cambiario no es producto de un atraso real sino de un desborde fiscal-monetario, complementado con un nivel de desconfianza sobre el manejo político de la economía muy fuerte. Hasta el momento no hay indicios de que el equipo económico perciba esta diferencia sustancial para evitar una nueva crisis en el corto plazo. (Fuente Inveq)
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* Medidas inconducentes
Más allá de la multiplicidad de medidas sectoriales aisladas y sin mucho sentido integral dado el desafío macroeconómico que enfrenta la Argentina, se puede identificar muy claramente la intención del equipo económico. Luego de haber controlado y cerrado el acceso al mercado cambiario para gran parte de los agentes demandantes, ahora intentan de alguna forma incentivar el incremento de la oferta de divisas. La medida más importante para ello sería la reducción de 33% a 30% en las retenciones de porotos de soja durante octubre. Esta reducción, junto con la emisión de bonos dólar linked que haría Finanzas el próximo martes, buscaría incentivar a las cerealeras a liquidar exportaciones y poder resguardar los pesos recibidos ante un aumento del dólar. Sin embargo, hay que tener en cuenta que la reducción de 3 puntos porcentuales es un estímulo muy pequeño frente a la brecha que existe entre el “dólar soja” y los dólares libres que casi llega al 200%. Mientras que hasta ayer las cerealeras (y los productores) recibían $51 por dólar liquidado, con este cambio mejoraría hasta $53,5. Estos cambios podrían llegar a tener algún efecto sobre la liquidación de muy corto plazo, pero ninguno sobre las decisiones de la próxima siembra, ni la adopción de tecnología y, por lo tanto, en los niveles de producción de la próxima cosecha. Es decir que el equipo económico tiene como objetivo excluyente conseguir dólares en el corto plazo para que el BCRA deje de perder dólares y poder sostener el sendero del tipo de cambio oficial.
La reducción de las retenciones al sector industrial sí son permanente, por lo que el incentivo a la venta de producción industrial al exterior podría tener alguna mejora. Sin embargo, el sector industrial en términos netos es fuertemente deficitario en dólares por lo que para incrementar la producción de exportables necesariamente deberá incrementar las importaciones, lo que le traería complicaciones en el corto plazo al stock de reservas.
Por su parte el BCRA fue muy vago en su comunicado, y durante la jornada de hoy aceleró la tasa de devaluación (1% diaria) e incrementó hasta el 24% la tasa de pases. Este nivel de tasa continúa estando muy por debajo de la inflación y de la inflación esperada. Al mismo tiempo, los pases tienen una ponderación marginal en la estructura de tasas en la cual es mucho más relevante la tasa de Leliqs que se mantuvo sin cambios. De esta forma, la tasa de política monetaria ponderada por instrumentos pasó de 32,4% a 32,5% en el día de hoy: nada. Es decir que la relación entre las tasas en pesos y la tasa de devaluación está hoy más desarbitrada que ayer.
La economía argentina tiene un problema macroeconómico de una gravedad pocas veces vista. Un desequilibrio fiscal muy grande, financiado exclusivamente con emisión monetaria del Banco Central, que genera un desequilibrio monetario que presiona sobre el mercado de cambios y está limando las reservas del Banco Central. La herramienta más poderosa que tenía el equipo económico en el último tiempo para intentar (no exento de riesgos) manejar estos tres desequilibrios simultáneos era el diseño de un presupuesto que modifique las malas expectativas del sector privado.
En su lugar se presentó un presupuesto que sigue teniendo un déficit fiscal muy alto para la capacidad argentina, que será financiado en el mejor de los casos en un 60% con más emisión monetaria: se volcaría al mercado durante el año próximo 1,2 billones de pesos sobre toda la emisión que ya se hizo durante este año. Con este horizonte es muy poco probable que medidas sectoriales puedan ordenar lo que es tarea de un programa de estabilización macroeconómica.
A diferencia de otros momentos de la historia argentina, el problema del dólar hoy no es un problema de competitividad real o de que la economía local esté “cara” en relación al resto del mundo. El gobierno sigue pensando al mercado de cambios en clave “de tipo de cambio real de equilibrio” cuando el desequilibrio cambiario no es producto de un atraso real sino de un desborde fiscal-monetario, complementado con un nivel de desconfianza sobre el manejo político de la economía muy fuerte. Hasta el momento no hay indicios de que el equipo económico perciba esta diferencia sustancial para evitar una nueva crisis en el corto plazo.
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* De mal en peor
Una de las medidas más complicadas para las empresas luego de las últimas restricciones cambiarias es la obligación, en caso de tener deudas de capital en dólares hasta finales de marzo próximo, de reestructurar sus deudas, con vencimientos por unos 3.300 millones de dólares en los próximos seis meses. Solo podrán acceder al mercado cambiario por un monto que no supere el 40 % de su deuda y el resto tendrán que refinanciarlo al menos a dos años. Para Jorge Vasconcelos, vicepresidente del Instituto de Estudios Económicos sobre la Realidad Argentina y Latinoamericana (IERAL), esta medida condiciona "las decisiones empresariales en todo sentido" y pone "una espada de Damocles sobre la calificación crediticia de las compañías locales con deuda externa". Por otra parte, SBS advirtió que las nuevas restricciones "podrían complicar las negociaciones formales con el FMI" que Argentina pretende entablar en breve. Asimismo, señaló que "las presiones sobre los depósitos privados en moneda extranjera podrían incrementarse", aunque el riesgo de una salida masiva de fondos depositados en los bancos es "mínimo ya que las entidades tienen liquidez en moneda extranjera".
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* Más inflación
Aunque la lógica de los controles es tratar de impedir la devaluación del peso en el mercado oficial, las presiones inflacionarias seguirán a la orden del día, e incluso se acentuarán. Los cepos sirven, entre otras cosas, para que el Estado pueda “cazar pesos en el zoológico”, y financiar su déficit con tasas de interés por debajo de las de mercado. Estas medidas suben los muros del zoológico, pero no impiden que cada vez más precios de la economía pasen a utilizar al “dólar blue” como referencia. Las empresas se preguntarán sobre la trayectoria del tipo de cambio oficial y los pesos en exceso presionarán sobre una oferta limitada de bienes y servicios”, dicen desde Ieral. “En la práctica, no pocas empresas han dejado de acceder a la paridad oficial para pagar importaciones por el “delito” de contar con capital de trabajo depositado en el exterior (Circular 7030). Así, la brecha cambiaria contamina a la macro y a la micro, y es difícil concebir como sustentable una política económica que se resigne a ese fenómeno y deje de buscar herramientas que lleven a reducirla en forma drástica”.
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* No habrá crédito
El Banco Central (BCRA) anunció un endurecimiento mayor del cepo cambiario para frenar el drenaje de las reservas internacionales, que cada vez son más escasas dada la alta demanda de dólares. La entidad monetaria dispuso limitar más el cupo mensual para el ahorro, implementar un recargo adicional del 35% a cuenta de Ganancias (elevando así el recargo sobre la compra de dólares para ahorro a 65%). Además, las empresas que necesiten dólares para pagar vencimientos de capital podrán acceder hasta el 40% de lo correspondiente y deberán renegociar el resto. De esta manera, las compañías argentinas quedan ante una situación bastante más compleja de lo que ya era, ya que tras esta disposición aumenta la posibilidad de que caigan en default. Ante este escenario, los economistas advierten por los fuertes perjuicios que caerán sobre las empresas argentinas. “Prácticamente, lo que va a pasar es que no habrá crédito. Si ya no había crédito, ahora con mayor razón no va a haber más crédito. Al menos, mediante la emisión de bonos. Puede ser que alguna empresa consiga préstamos sindicados o préstamos privados de bancos internacionales o de fondos que le prestan a empresas. Pero no por medio de bonos”, afirmó Sebastián Maril, director de Research for Traders, en diálogo con El Economista. De acuerdo con el especialista, si esto se prolonga más allá del 31 de marzo, como está previsto ahora, “va a haber un colapso completo de todas las empresas argentinas que han emitido deuda en el exterior, porque todas tienen en los próximos dos o tres años vencimientos de capital muy importantes (esto no afecta a los vencimientos de intereses), que si no pueden refinanciarlos va a haber un gran problema para ellas: desde YPF hasta las más pequeñas”. En ese sentido, Maril resaltó que sin financiamiento internacional las empresas no podrán refinanciar los abultados vencimientos de capital que se aproximan. “Los vencimientos de intereses son otra cosa: el Banco Central no ha dicho nada aún sobre no pasarle dólares a las empresas para pagar intereses. Por ahora, eso está a salvo. Pero el capital va a ser un gran problema”, agregó. En esa misma línea, Ieral de la Fundación Mediterránea señaló que el actual cepo cambiario es “más dañino” que el que tuvo lugar entre 2012 y 2015. De acuerdo con la entidad, las medidas anunciadas esta semana “no sólo cristalizan una brecha cambiaria en torno al 70% (como piso), sino que, al mismo tiempo, ponen una espada de Damocles sobre la calificación crediticia de las compañías locales con deuda externa; se introduce un serio factor de vulnerabilidad sobre las empresas”. “No sorprende que la brecha del actual cepo se haya instalado en torno al 70%, ya que en los últimos doce meses la emisión monetaria con destino al Fisco se ubica en torno a los siete puntos del PIB”, explicó. “Para superar la encrucijada es clave generar un horizonte fiscal y monetario consistente con una reducción de la brecha en el futuro, aunque esto implique llevar la paridad oficial a un nivel más realista”, remarcó la entidad en su informe.
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No será rápidamente
¿Por qué la recuperación no tiene forma de “V”? Básicamente por dos motivos. Por el lado de la oferta, es decir, de la posibilidad de que los sectores económicos puedan volver a funcionar con normalidad, aún continúa habiendo restricciones. Algunos sectores (pocos) continúan prohibidos en amplias zonas geográficas del país y muchos están habilitados a funcionar, pero con una utilización de su capacidad instalada baja. Por el lado de la demanda, el daño que implicó el aislamiento resultó en la pérdida de capacidad productiva, con quiebras de empresas y destrucción de empleo, ambos factores que implican una reducción del ingreso disponible privado (menos ganancias y menos salarios que antes), por lo que la demanda agregada no puede tener la misma fuerza que antes de la pandemia. Ambos factores explican que la recuperación rápida que implica la pata derecha de la “V” no pueda darse en este contexto. Tampoco tiene forma de “L” porque la actividad no quedó estancada en el nivel bajo del mes de abril. Eso solo hubiera ocurrido en el caso en que la cuarentena casi absoluta que se estableció en aquel mes no se hubiera flexibilizado nada, lo que claramente hubiera implicado un daño económico mayor que el que estamos tendiendo.
¿Qué implica en términos prácticos esta forma que estaría tomando la recuperación económica en nuestro país? Básicamente que el tiempo que llevará regresar a niveles de actividad, ocupación e ingresos como los que existían en el momento previo a la implementación de la cuarentena (y que ya venían de caer en relación al año 2017) será mayor que lo que espera el gobierno y que lo que han sido en general las últimas recesiones argentinas. Esta crisis es más profunda y sus consecuencias persistirán entre nosotros por más tiempo.
Por último, cabe preguntarse si el gobierno tiene la capacidad para alterar la dinámica de la recuperación, particularmente, para acelerarla. Sin la suficiente credibilidad, el gobierno no puede hacer mucho para cambiarla. De hecho, dados los enormes desequilibrios macroeconómicos que presenta la economía argentina, es mejor que no lo intente. El resultado podría ser el inverso: agravar los desequilibrios, empeorar las expectativas privadas y desenlazar en un nuevo símbolo: la “W”, es decir que, antes de que la actividad termine de recuperarse, sufra una nueva caída. (Fuente Invecq)
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Ahora, al Fondo
Tras la reestructuración de deuda bajo legislación extranjera con acreedores privados, que logró reducir la carga de intereses y, sobre todo, despejar el escenario de corto plazo hasta 2024/25, a partir de ahora, las negociaciones que se abren con el FMI buscarán postergar el pago de capital e intereses comprometido hasta el momento. El programa Stand By, acordado en 2018, implicaba un desembolso total de US$ 54.000 millones que nunca llegó a efectivizarse sino por un total de US$ 43.500 millones, dado que el resto quedó pendiente de ejecución a raíz del desenlace monetario ocurrido en el mes de agosto y tras la factibilidad de que el gobierno que había solicitado el préstamo no continuaría en negociaciones. Bajo el esquema pautado actualmente, la Argentina debería devolver US$ 38.900 millones de dólares de capital en el actual mandato y US$ 3.789 millones en concepto de intereses, en el año 2024, se sumarían US$ 4.677 millones entre capital e intereses.
Independientemente del acuerdo al que logre llegar el gobierno con el FMI, está claro que el objetivo principal será la postergación de los compromisos actuales. Hasta el momento, Argentina ha abonado los intereses correspondientes al organismo en los meses de mayo y agosto por un monto de US$ 317 y US$ 293 millones respectivamente. El próximo pago debería realizarse en noviembre, por un total de US$ 193 millones, que el gobierno intentará evitar si las negociaciones se encaminan. Por su parte, las devoluciones del pago de capital comienzan en septiembre de 2021 por un monto superior a US$ 1.800 millones. La incógnita de aquí en adelante será como resolver los desequilibrios fiscales que quedan en la economía local, luego de la ampliación del gasto y la contracción de los recursos tributarios en relación a la asistencia por parte del gobierno en el marco del aislamiento obligatorio. Para dar perspectiva respecto de las solicitudes del FMI en su última revisión (junio de 2019), esperaban que Argentina contrajera el déficit al cierre del año hasta 0,4%, resultado alcanzado teniendo en cuenta los ingresos extraordinarios de aquel período y que, en 2020, el superávit fuera de 1,4%, guarismo que finalizaría en un déficit similar a 6,5% según nuestras estimaciones dado el contexto actual.
Las solicitudes del gobierno para encarar lo que será la “pos-pandemia”, girarán en torno a dos premisas que en su momento no fueron convalidadas por la entidad: que el mercado de cambios continúe fuertemente intervenido y que la contracción del gasto público no sea tan exigente como en evaluaciones anteriores a raíz del resultado que dejará la pandemia en términos económicos y sociales. La política internacional jugará un rol importante en adelante. Las elecciones en EE.UU. serán relevantes para disipar incertidumbres sobre el rol del país como miembro mayoritario del Board, sumado al ya conocido cambio de presidenta del organismo, Kristalina Georgieva. Sin embargo, el gobierno no debería supeditar sus decisiones de sendero fiscal, ni encause del frente externo en base a este supuesto, dado que la relación de préstamo con el FMI será larga y exigirá reformas estructurales sabiendo que hoy tenemos el 28,5% del total de su capital prestado. (Fuente. Invecq)
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* Zona de riesgo
La falta de acceso al financiamiento está generando desequilibrios monetarios que serán difíciles de revertir. La asistencia al Tesoro Nacional por parte del BCRA fue por un total de $ 1,47 billones, marcando un récord histórico en la monetización del déficit. Si bien el Banco Central puede girar aun cerca de $800.000 millones por la vía de utilidades, aumentan las probabilidades de desestabilización macroeconómica. En adelante, la dinámica de la renegociación de deuda local y la posibilidad de mejorar los márgenes para seguir colocando deuda en moneda local será un punto clave para dar mayor consistencia a este escenario. En un plano igual de esencial, estará el acuerdo con el FMI y las exigencias que estos planteen en adelante. Un acuerdo que permita mejorar la imagen del accionar económico del gobierno frente a los mercados internacionales y alinee los parámetros hacia un ordenamiento de la macroeconomía permitirá recibir financiamiento del exterior en un contexto donde la liquidez abundará a raíz de los programas fiscales implementados por la Unión Europea y la Reserva Federal de los Estados Unidos como grandes actores del escenario global. (Fuente: Invecq)
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¿Salto cambiario?
Varios de los determinantes de los saltos cambiarios de los últimos 4 años están nuevamente presentes en la actualidad. Ante la probable aceleración de la inflación en este segundo semestre, la autoridad monetaria podría enfrentarse a una nueva disyuntiva: hacer más intenso el ritmo de la devaluación, o bien propiciar un nuevo salto cambiario. La literatura y la experiencia muestran que el salto cambiario es una opción más ventajosa, siempre y cuando sea acompañando de un plan antinflacionario que permita anclar expectativas y resulte consistente para resolver los desequilibrios de la macro. Desde 2013, nuestro país ha experimentado saltos cambiarios significativos en cuatro ocasiones: a comienzos del 2014, cuando el dólar pasó de 6 a 8 pesos; a fin del 2015, cuando se unificaron los tipos de cambio y la paridad saltó de 9 a 13; en agosto de 2018, cuando la cotización subió de 28 a 40 pesos, y en agosto de 2019, cuando lo hizo de 44 a 60 pesos. En los casos analizados, un común denominador ha sido la persistente tendencia de pérdida de reservas por parte de la autoridad monetaria; en dos de los cuatro episodios existía un importante atraso cambiario; en tres de cuatro había una preocupante desmejora del balance del BCRA, mientras que en uno de ellos se registraba una muy fuerte expansión de los pasivos remunerados (PR) de la autoridad monetaria. Si bien actualmente el valor del tipo de cambio oficial en términos reales se encuentra en niveles razonables, otras mediciones (Paridad de Poder de Compra ajustado por productividad) muestran un atraso del orden de 10%. Las reservas, por su parte, se encuentran estancadas en la medición en términos brutos, mientras que el balance del BCRA se ha debilitado en forma significativa, a raíz del fuerte aumento de sus pasivos remunerados. (Fuente Fund. Mediterránea)
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* Desequilibrios profundos
La macroeconomía argentina ha gestado en los últimos meses una serie de desequilibrios que constituyen verdaderos riesgos que amenazarán la recuperación económica durante los próximos meses. Estos desequilibrios son de una naturaleza y magnitud que se explica por las características propias de la economía argentina, la situación específica que vivía la economía al momento de la llegada de la pandemia y la profundidad de la recesión generada por la extensión y la intensidad de las medidas de aislamiento.
Nos referimos específicamente al rápido crecimiento del déficit fiscal, el desborde monetario resultado del financiamiento de dicho déficit y el desequilibrio cambiario manifiesto en un endurecimiento permanente de los controles para el acceso al mercado y la brecha cambiaria existente entre la cotización oficial y las paralelas. Estos tres desequilibrios no son independientes e interactúan entre sí. Desandar el camino de los últimos meses en cada uno de estos frentes debería ser el más importante y casi excluyente objetivo del equipo económico en los próximos meses. De lo contrario, la persistencia (o agravamiento) de estos desajustes, en cada uno de los frentes, puede resultar en una corrección cambiaria fuerte y repentina, con la consecuente aceleración inflacionaria y una nueva contracción económica.
En el plano fiscal es notable la rapidez con que se ha deteriorado la posición del presupuesto público. El hundimiento de los recursos tributarios (que crecen muy por debajo de la inflación desde el mes de abril) junto con el crecimiento de las erogaciones extraordinarias propios de la pandemia, llevaron a un crecimiento del déficit fiscal primario que se ubica en el primer semestre del año en el 3,3% del PBI, más del doble del déficit primario acumulado al mismo momento en el año 2015 o 2016. De esta manera se proyecta un desequilibrio fiscal total que superará cómodamente el 8% del PBI, configurando el desequilibrio fiscal más grande de las últimas décadas.
Desde el punto de vista de la política económica de los próximos meses será un verdadero desafío lograr eliminar todos los gastos extraordinarios que aparecieron durante el período de cuarentena. Las resistencias desde los propios sectores de la sociedad beneficiados por estas erogaciones será un gran obstáculo que se sumará a la propia resistencia interna en la coalición de gobierno que ya expresa su desacuerdo en relación a este tema. Gran parte del gobierno continúa pensando una salida de esta recesión impulsada por el Estado vía estímulo de la demanda agregada con gasto público expansivo. Es decir que muchos de los gastos transitorios podrían llegar a durar más de lo aconsejable desde el punto de vista de la salud presupuestaria.
Por otro lado, es preciso notar que la cuestión fiscal era ya un tema de preocupación antes de la llegada de la pandemia al país. El factor más importante en relación a este tema es y seguirá siendo el de la nueva movilidad jubilatoria. Hasta el momento el gobierno no ha enviado una nueva propuesta de fórmula de actualización de las prestaciones sociales, pero el diseño de la misma será central en la evolución futura de las cuentas fiscales. De hecho, la suspensión que está vigente en la actualidad está siendo un gran contenedor del gasto ya que de haber seguido vigente la fórmula suspendida en diciembre, el gasto en prestaciones sociales estaría creciendo a una mayor velocidad.
Al mismo tiempo, otro gasto que vuelve a tomar relevancia es el de los subsidios económicos como consecuencia de una nueva etapa de atraso tarifario que ya se manifiesta. En este sentido, el gasto como proporción del PBI destinado a atender esta partida del presupuesto se encuentra en niveles similares a los del año 2016. Un análisis del costo de generación de la energía eléctrica que es efectivamente cubierto con lo que pagan los usuarios muestra que el nivel del primer semestre es similar al del primer semestre del 2018, habiéndose ya perdido todo el avance del año 2019.
Este último punto, además de ser un factor de relevancia en el plano fiscal, lo es en el plano de la evolución de los precios. La desaceleración de la tasa interanual de inflación que se observó en los últimos meses, más allá de los propios detalles técnicos de la medición de los precios en tiempo de cuarentena, se explica por el atraso de los precios regulados. En junio, mientras que la tasa interanual de inflación general fue de 42,8%, los precios regulados mostraron un avance acumulado en los últimos doce meses de tan solo 25,2%. Esto significa que gran parte de la desaceleración de la inflación es resultado del congelamiento de ciertos precios. Como se ha demostrado en reiteradas ocasiones, este recurso no resulta eficiente en el largo plazo y solo puede ser considerado como un aliciente de muy corto plazo.
Sin embargo, más allá de los controles específicos sobre algunos precios que puedan hacerse en el corto plazo, los fundamentos monetarios que están detrás del proceso de evolución de los precios muestran un desequilibrio preocupante. Para tomar dimensión de la fuerte expansión monetaria de los últimos meses es útil observar que en los últimos tres meses el financiamiento del gasto público primario se ha hecho en un 52% con recursos tributarios y en un 48% con asistencia del BCRA al Tesoro.
Es innegable que el fuerte crecimiento de la oferta monetaria no tiene un correlato suficiente en la demanda de pesos y ese desequilibrio, por distintos canales, terminará impactando en el nivel de precios si no logra ser desactivado con el paso del tiempo.
Uno de los canales más típicos en la economía argentina es el cambiario. Con alta probabilidad, si el frente fiscal y monetario no logran ordenarse en los próximos meses, las presiones cambiarias continuarán incrementándose hasta provocar un salto de la cotización oficial como mecanismo corrector de una brecha cambiaria que puede ir en ascenso y reservas internacionales en caída.
La posición de reservas netas que muestra hoy el balance del BCRA es muy inferior a las que tenía por ejemplo a fines del año 2011 cuando se implementaron los primeros controles cambiarios. Al mismo tiempo, el saldo de la cuenta corriente, a pesar del fuerte ajuste de la actividad económica de los últimos dos años, no es superavitario, sino que intercala meses de equilibrio con algunos de ligero déficit. Es decir que ni el stock de dólares con los que cuenta el BCRA ni el flujo corriente de divisas lucen suficientes como para soportar un largo período de presiones cambiarias. Otro síntoma al respecto es la posición vendedora que está mostrando en las últimas semanas el Banco Central en el mercado de futuros, estrategia utilizada al máximo durante el año 2015 cuando las expectativas devaluatorias eran muy fuertes.
Como puede verse el escenario es realmente delicado y requiere de una postura de extrema cautela. El desafío principal del equipo económico debería ser el de marcar un rumbo claro que busque ordenar las expectativas al mismo tiempo que se implementa un programa de corrección de desequilibrios lo más preciso y transparente posible. Un programa focalizado en corregir todo lo que se desordenó en los últimos meses para evitar un desenlace de desborde fiscal, monetario y cambiario que interrumpa la recuperación iniciada en mayo y en la que debería continuar la economía en los próximos meses en sintonía con lo que se observa en el resto de los países de la región y el mundo. (Fuente Inveq)
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Demasiadas equivocaciones
El error de cálculo es inevitable en la era de la pandemia. Pero si el margen de esos yerros excede lo razonable, el problema puede estar en los supuestos utilizados. El gobierno hizo en abril una agresiva propuesta para reestructurar la deuda, quizá pensando que a esta altura de la crisis mundial habría un tendal de países en default, lo que arrastraría a los acreedores a aceptarla. Eso no ocurrió y el desenlace sigue abierto, afectando la marcha de la economía, mientras los bonos siguen devengando intereses por más de 300 millones de dólares al mes. A mediados de marzo hubo suficientes advertencias respecto a que el testeo masivo de la población sería clave para el momento de la reapertura, mientras que, en el plano fiscal, la demanda de fondos extras que habría de verificarse aconsejaba ahorrar en partidas vinculadas a sueldos estatales elevados, como hizo Uruguay. Esas prevenciones se desecharon, por lo que la cuestión sanitaria luce muy complicada en el AMBA, mientras que la explosiva emisión de pesos ha derivado en un escenario en el que el Banco Central podría tener que optar entre convalidar una aceleración de la inflación, o bien comenzar a restringir el crédito al sector privado. En el capítulo de la preservación de activos para la etapa pos-pandemia, el saldo dista de ser positivo, como lo atestiguan los casos de Vicentin y Latam, junto al recurrente anuncio de cierre de Pymes. (fuente Fund. Mediterránea)
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* El peor de todos
Los datos oficiales del INDEC publicados esta semana confirmaron que el mes de abril fue, en términos de actividad económica, uno de los peores, si no el peor mes para los que hay registro estadístico. Gran parte del sistema productivo argentino estuvo paralizado por completo o funcionando a una escala mínima. Los indicadores de la actividad industrial así lo verifican. En el cuarto mes del año, la industria se contrajo un 18,3% en relación a marzo (descontando los efectos estacionales) y tuvo una caída interanual del 33,5%. Este último número implica una contracción interanual de la actividad industrial que supera ampliamente a cualquier mes de la crisis 2001-2002 en los cuales las caídas anuales llegaron a ubicarse en torno al -20%. No quedan dudas del enorme daño que genera la pandemia, pero principalmente la cuarentena. Como ya lo hemos advertido Argentina es uno de los países con cuarentena más larga y rigurosa de la región y del mundo. Esto es lo que explica que la contracción esté mostrando signos de profundidad tan alarmantes, aunque cabría esperar que una vez levantada la cuarentena, o incluso en estas semanas en que ha comenzado a flexibilizarse, la actividad retorne a niveles más normales, lo que implicaría un rebote fuerte respecto del nivel mínimo que habría sido alcanzado en abril. Concretamente los rubros industriales más afectados fueron: automotores y autopartes (-88,5%) que registró una producción nula de automotores y fue levemente compensado por la producción de autopartes y carrocerías; otros equipos de transporte (-82%), con producción nula también de motovehículos; prendas de vestir (-78%); equipos y aparatos (-75%); muebles (-71,7%) y productos minerales (-70%).Solamente tres rubros quedaron por encima del promedio, con caídas anuales, pero bastante menores. La producción de alimentos y bebidas se contrajo solo 1% en abril, con una buena dinámica de la producción industrial de carne vacuna, carne aviar y vinos; seguida por la industria de la madera y el papel, con una caída del 8,7% y la elaboración de sustancias y productos químicos con una disminución de la actividad del 11,1%.Hay elementos para pensar que abril debería haber sido el mes piso de esta recesión y que los datos de mayo comenzarían a mostrar una recuperación cuya velocidad e intensidad está estrechamente vinculada a la relajación del aislamiento y la habilitación para volver al funcionamiento de cada rubro de la economía en general y de la industria en particular.Las ventas de materiales para la construcción, que en abril registraron el peor mes de su historia, ya habrían comenzado a rebotar en mayo de la mano de la habilitación para funcionar de esta actividad en determinadas dimensiones. Es esperable que esta observación se verifique en otros rubros y ramas de la economía. Más allá de la propia pandemia, es claro que la fuerza de la recesión está relacionada directamente a la severidad de las medidas de aislamiento que son las que imposibilitan el funcionamiento normal de las actividades productivas.Lo que no resulta del todo claro ahora es la dinámica económica de mediano plazo. El deterioro de las variables fundamentales de la macroeconomía que se observa desde el mes de marzo pondrá bajo presión a la política económica una vez terminado el aislamiento. Según cómo se administre el regreso a la normalidad en términos de variables claves como el déficit fiscal, la emisión monetaria y la política cambiaria, podrán constituirse diferentes escenarios. Uno en el cual la recuperación por la salida de la cuarentena se mantiene (a un ritmo más lento a medida que al economía regresa a un funcionamiento más normal) u otro en el cual el desmanejo de los desequilibrios incubados en estos meses genere una interrupción de la recuperación y un nuevo episodios recesivo que sería consecuencia del que aún estamos experimentando. (Fuente Invecq)
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* Cifras que preocupan
El último dato del mes de abril mostró un preocupante (aunque esperable) crecimiento del déficit primario. Los ingresos crecieron en torno al 14% interanual mientras que los gastos lo hicieron por encima del 97% en el mismo lapso. De esta manera, el resultado primario fue negativo en $ 228.822 millones y contrasta con el resultado positivo obtenido en el mismo mes de 2019 de $ 499 millones. Así, el resultado acumulado en el primer cuatrimestre fue deficitario en más de $ 388.000 millones, equivalentes a 1,3% del PBI y supera al guarismo de 2015, que acumulaba 1,2% del PBI al mismo momento del año.Para mayo se espera que esta dinámica sea aún más disruptiva y que el déficit cumulado continúe incrementándose, pudiendo finalizar en un resultado peor que en 2015 (4,8%) en caso de emular la trayectoria de aquel año. Cabe destacar que en la presentación que el ministro de economía, Martín Guzmán, elevó a los acreedores, se estima un déficit primario de 3,1% para este año exclusivamente financiado por giros hacia el Tesoro provenientes del Banco Central.
Desde el comienzo del aislamiento social obligatorio, el BCRA lleva otorgados al Tesoro $ 680.000 millones (88% en concepto de transferencias de utilidades y el resto en adelantos transitorios), mientras que desde que comenzó el año el monto se eleva a $ 912.000 millones por total. Acorde a los términos de la carta orgánica del BCRA, esta expansión puede continuar incrementándose en más de 4,8% del PBI en lo que resta del año, utilizando la ampliación extraordinaria del 10% sobre los recursos en efectivo que el Gobierno nacional haya obtenido en los últimos doce meses e incluyendo la nueva valuación de las Letras Intransferibles, que generó una mayor ganancia contable para la entidad.
La incógnita que surge a partir de esta práctica es por donde se canalizará este excedente de dinero. Al cierre de mayo, la base monetaria promedio presenta un crecimiento interanual del 16% en términos reales, mientras que el M2 creció en casi el 32% bajo la misma métrica, todo un récord. Sin embargo, desde mediados de mayo, la política expansiva mermó en su dinámica y la entidad sacó de circulación más de $ 450.000 millones a través de pases, LELIQ y venta de reservas.
Sobre este último punto rige la principal preocupación del gobierno. En medio de la renegociación de la deuda, las brechas cambiarias han alcanzado niveles máximos similares a los del año 2013 y las reservas internacionales netas no dejan de caer pese a la instalación del cepo cambiario. Desde el comienzo del mes de mayo, las Reservas Internacionales cayeron US$ 1.119 millones, de los cuales casi el 70% fue por ventas en el mercado de cambios. A raíz de esto, las Reservas Netas bajaron a menos de US$ 6.000 millones.Para detener este proceso, el gobierno ha tomado medidas de corto plazo como inhibir la compra de dólar “solidario” a través de la prohibición de hacerlo para quienes accedan a divisas a través de la compraventa de títulos valores (MEP / CCL) por un plazo de 30 días en una primera instancia y luego, elevado a 90 días. Por otro lado, la Comisión Nacional de Valores instaló un nuevo “parking” para la compra de dólar MEP y CCL de 5 días, antes solamente dispuesto para la venta
Además, el BCRA continuó restringiendo el acceso de las empresas al MULC para el pago de importaciones y deudas previas. Las empresas que cuenten con activos líquidos originados en la formación de activos externos deberán disponer primeramente de esos recursos para el pago de obligaciones con el exterior.Por último, la renegociación de la deuda sigue siendo un eje clave referido a cómo podrían continuar las presiones cambiarias y el goteo de reservas. El gobierno ofreció una nueva propuesta a los acreedores que sube en promedio US$ 6 el VPN de la primera y alcanza un valor de US$ 46, al tiempo que el grupo de acreedores Ad Hoc, tenedores de más de US$ 16 billion de la deuda elegible, ha presentado una baja en sus pretensiones y posicionó una nueva oferta entre US$ 55 y US$ 54, dejando una diferencia de entre 8 y 9 dólares respectivamente.La extensión del plazo de aceptación rige hasta el 2 de junio por el momento y la actual propuesta del gobierno tiene un objetivo claro: dejar de perder reservas. Todas las propuestas comenzarían a pagar en 2022 y los cupones serían muy bajos en una primera instancia, con un “step up” constante en los años subsiguientes y una amortización más cercana al momento de la emisión en todos los casos. (Fuente Invecq)
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* Tres décadas perdidas
Para la Fundación Mediterranea, en el mejor escenario la actual década mostrará finalmente una caída del PIB per cápita cercana al 15%, sólo superada en las últimas cinco décadas por la baja del 22% de los años 80’s. Dos décadas perdidas para la economía en medio siglo. Un país que en ese lapso pasó un 42% del tiempo con recesión, es decir, 16 meses de recuperación del PIB por cada 12 meses de caída, difícil de encontrar en otro lugar del mundo.No obstante, si se atiende a que en la década del 70 el crecimiento del PIB per cápita resultó bajo (menor al 10%), y que fue el período en el cual desde el Rodrigazo se pasó de una inflación alta a una muy alta (entre 1975 y 1990 la inflación resultó de tres o cuatro dígitos anuales, salvo en 1986), además que desde lo político fue una década caracterizada por la violencia (primero entre facciones ilegales de izquierda y derecha, y luego desde la represión ilegal por el gobierno de facto), no resultaría exagerado afirmar que Argentina ha perdido tres de las últimas cinco décadas.Claro que existen nexos entre décadas que vuelven más complejo el análisis. Por caso, a fines de los 70´s, con el entonces ministro Martínez de Hoz, se incubaron un fuerte atraso cambiario y desequilibrios fiscales y externos que hicieron eclosión en 1981, e influyeron sobre el default de 1982 y la evolución económica del resto de la década del ‘80. Lo mismo puede decirse del último lustro de la Convertibilidad, cuyas derivaciones excedieron su caída en 2001; o el primer período de CFK, cuyos primeros síntomas se agravaron en el segundo período, determinando en gran medida la deficiente evolución económica de la década actual.
La tasa de inflación promedio en el último medio siglo ha sido del 83% anual, con dos hiperinflaciones en ese lapso (1989 y 1990, y algunos incluyen también a 1975 en la lista). La inflación resultó del 119% anual en la década del setenta, 438% en los 80s, 15% en los 90s, 27% en los 2000’s y 37% en la última década, siempre para el promedio anual.Ligado a la inflación, el aumento de la emisión monetaria resultó del 86% anual promedio en los últimos 50 años, con subas de base monetaria del 117% anual en la década del 70, del 423% en los 80s, 15% en los 90s, 14% en los 2000’s y 33% en la actual década. Existieron cuatro cambios de moneda en el medio siglo, un reemplazo de moneda cada 12 años y medio, en promedio.La emisión de moneda, por supuesto, estuvo relacionada con el déficit estatal: el sector público nacional no financiero mostró déficit financiero el 69% de los años que conforman el último medio siglo. Primera pista para las soluciones futuras: la decadencia económica argentina parece no haber estado vinculada precisamente a la existencia de superávit fiscal, sino lo contrario.
El déficit fiscal, además de ser financiado con una extravagante creación de dinero, también lo fue con una no menos exagerada emisión de deuda pública. Entre 1970 y 2020, la deuda pública de Argentina, medida en dólares constantes, creció un 1.205%, con subas acumuladas del 170% en los años 70’s, 74% en los 80´s, 83% en los 90’s, 8% en los 2000’s y 41% en la década actual.En el último medio siglo, Argentina también evidenció repetidos problemas con su sector externo, al transitar un 72% del tiempo con desequilibrio en la cuenta corriente de su balanza de pagos. Esto es, pasó más de dos tercios del período gastando más de lo que produce, endeudándose con el resto del mundo. Segunda pista clave para el futuro: está claro que la declinación argentina tampoco parece estar ligada a un crecimiento importante de las exportaciones, sino a la escasa competitividad y al crecimiento de la demanda sólo basado en el consumo (privado o público) y el mercado interno.
El fracaso económico se tradujo en caídas de salario real en el sector privado formal, de modo que en 2020 el salario resulta un 55% del observado en 1970. En el último medio siglo, como consecuencia de las repetidas crisis y recesiones económicas, el salario real privado formal cayó, en promedio, un año de cada dos.El estancamiento a largo plazo y la caída de los ingresos reales de la población han devenido en una notable suba de la porción de la población que se halla bajo la línea de la pobreza. Dicho guarismo era de alrededor del 4% a comienzos de los años 70´s, comenzó a subir especialmente con las tasas de inflación de tres dígitos anuales, mostró sus máximos en las grandes crisis (47% en 1989 y 57% en 2002), y en la última medición se ubica en torno al 35% de la población. Hace rato que se trata de un problema estructural que ha afectado a no menos de un cuarto de la población en los últimos 25 añosPara una comparación de desempeño internacional, se puede echar mano de las estadísticas del FMI, que publica datos comparables de producción per cápita desde el año 1979. Entre ese año y 2020, el PIB por habitante de Argentina creció un acumulado de 10% en dólares constantes (paridad de poder adquisitivo), versus 77% que lo hizo en Australia, 186% en Chile, 296% en Irlanda y 611% en Corea del Sur, por citar algunos ejemplos de diferentes continentes.No quedan dudas de la decadencia de la economía argentina en al menos cinco décadas, con graves consecuencias sociales. En plena negociación con acreedores y en medio de la crisis por covid-19, nuevamente surge la disyuntiva sobre el modelo a seguir post pandemia. El repaso previo ofrece algunas pistas: la decadencia parece estar ligada al déficit fiscal y al endeudamiento estatal, con sus derivaciones inflacionarias, y a los desequilibrios externos por la incapacidad de aumentar sostenidamente las exportaciones con valor agregado, lo cual conduce permanentemente a crisis fiscales y/o de escasez de divisas, acompañadas de eventos de inseguridad jurídica que desalientan la inversión a largo plazo.Tales problemas han estado intrínsecamente ligados a la debilidad de las instituciones locales, con escaso apego a la separación de poderes y a la transparencia republicana, con una incesante inclinación hacia el exceso de gasto y déficit públicos que, junto a la ausencia de una política de estado para desarrollar exportaciones, nos tiene detenidos en el tiempo desde hace al menos medio siglo.
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* Cepo total
El Banco Central avanza en un cada vez mayor ajuste del cepo cambiario. Ahora, implementó una nueva restricción al dólar que afecta a los particulares. Quienes decidan comprar su cuota mensual de u$s200 dólares a precio "solidario" (cotización oficial + impuesto del 30%) deberán realizar una declaración jurada y no podrán adquirir divisas en el mercado bursátil por un plazo de 90 días.En concreto, no podrán comprar dolar MEP (también llamado "bolsa") ni contado con liquidación. Estas variantes tienen un precio superior al oficial y al solidario, y pueden ser utilizados como medio para sacar dólares hacia el exterior del país.¿Cómo se controlará? A través de la comunicación "A" 7030, el Central estableció que las personas humanas que quieran acceder al cupo de moneda extranjera permitido por mes, tendrá que presentar una declaración jurada, al igual que sucede con las empresas.Desde el 30 de abril ya regía una restricción en el mismo sentido. Quienes compraban los u$s200 mensuales no podían luego adquirir dolar bursátil por 30 días. La diferencia, ahora, está en el plazo, que ahora se triplicó y extendió hasta los 90 días.Además, las personas que compren sus u$s200 "solidarios", tampoco podrán –declaración jurada mediante– vender títulos con liquidación en moneda extranjera o transferirlos a entidades del exterior durante los 90 días siguientes. En la última normativa, la autoridad monetaria también dispuso que las empresas que tengan dólares fuera del país deberán utilizar esos fondos para hacer frente al pago de sus compromisos en el exterior, mientras anunció nuevas restricciones para el acceso de las compañías al Mercado Único y Libre de Cambios. Ante esos cambios, algunos bancos suspendieron este viernes la venta de dólares al argumentar que se encontraban "adecuando" su sistema a las modificaciones.De ese modo, quienes esperaron al último día hábil del mes para adquirir moneda extranjera, terminaron mayo sin concretar el ahorro mensual pretendido.Este viernes, el dolar minorista fue ofrecido a un promedio de $70,75, aunque si se toma en cuenta el recargo del 30 por ciento correspondiente al Impuesto País, el valor asciende a $91,98.
Las empresa son las que realmente "mueven el amperímetro" del mercado cambiario, y por eso para ellas aplican otras restricciones.Las personas jurídicas no pueden comprar dólares para atesoramiento: sólo acceden a divisas para el pago de importaciones, giro regalías o pago de deudas en moneda extranjera.El directorio del BCRA informó este jueves que las empresas que cuenten con activos líquidos originados en la formación de activos externos deberán disponer primeramente de esos recursos para el pago de obligaciones con el exterior.Además, señalaron que se extiende a 90 días previos y 90 días posteriores la restricción para realizar operaciones de compra venta de títulos públicos en moneda local con liquidación en divisas para las empresas que requieran acceder al mercado oficial de cambio.Y las firmas que accedan al dólar bursátil se verán afectadas por el "parking", que también afecta a personas particulares. El directorio del Banco Central dispuso otras medidas para el acceso de las empresas al Mercado Único y Libre de Cambios (MULC) "con el propósito de ordenar el pago de obligaciones por la importación de bienes", entre las que se estableció que las empresas deberán solicitar autorización previa al BCRA para acceder al mercado de cambios para el pago de obligaciones comerciales con el exterior si redujeron el monto vigente al 1 de enero de 2020.Por otra parte, las empresas que reciben ayuda estatal para el pago de sueldos de sus empleados (programa ATP), no podrán comprar dólares en la Bolsa por hasta dos años (un año si tienen menos de 800 empleados). Estas compañías suman unas 280.000 registradas hasta el momento.Tampoco pueden acceder al dólar bolsa las empresas que recibieron créditos subsidiados con tasa del 24%. (Fuente Iprofesional)
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¡Y dale a la maquinita!
Desde el comienzo del aislamiento social y obligatorio, los giros al Tesoro Nacional por parte del Banco Central suman un total de $ 500.000 millones ($ 420.000 por transferencias de utilidades y $ 80.000 en concepto de adelantos transitorios). Por su parte, la entidad central liberó más de $ 222.000 millones en Leliq y pagó intereses por casi $ 73.000 millones. De este total, la mayor parte fue absorbida a través de Pases, por casi $ 470.000 millones y un restante de casi $ 20.000 millones por compra de divisas en el mercado de cambios. Estos movimientos dejaron un aumento neto de más de $ 260.000 millones de la base monetaria, que alcanza un total de $ 2,3 billones. De los cuales la gran mayoría se encuentra en poder del público y poco menos en la cuenta corriente del BCRA.Hacia comienzos de mayo, la cantidad de pasivos medidos sobre la base monetaria alcanzó un pico cercano al 116%, dado que el BCRA contrajo una gran cantidad de dinero a través de pases pasivos, de los que luego liberó gran parte.Una de las principales preocupaciones que tiene el gobierno es el impacto que tendrá la monetización del déficit fiscal de la Nación que ya comienza a mostrar números alarmantes. Durante el mes de abril, la recaudación se contrajo 26,8% en términos reales y se espera que las erogaciones hayan aumentado con mayor velocidad con respecto a lo ejecutado en marzo (+70%). Nuestras estimaciones fiscales para el cierre del año 2020 rondan en torno a un déficit primario superior al 4,5% del PBI, exclusivamente financiado con emisión monetaria, profundizando aún más los desequilibrios en adelante. (Fuente Invecq)
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* La brecha se agiganta
Si bien hoy son pocos los drivers que podrían impulsar los precios en este contexto, la principal incógnita gira en torno al avance de la brecha cambiaria y los efectos que podría tener en la economía. Como primera consideración, los salarios no están corrigiendo al alza, más bien, por el contrario, se están negociando a la baja por lo menos en el período de menor actividad económica. Las tarifas continuarán congeladas hasta el cierre del mes de agosto según un decreto del gobierno y la baja del precio del petróleo a nivel global resta presión a una próxima suba. A su vez, la fórmula de movilidad seguirá suspendida y los aumentos que realice el gobierno se harán discrecionalmente via DNU.Sin embargo, y pese al escenario recesivo, la brecha cambiaria continúa en aumento y lo hace a una velocidad muy superior al cepo instalado en 2011. La cotización del dólar contado con liquidación ya se encuentra cercana al pico máximo del año 2013, previo a que se convalidara una devaluación del peso con un aumento del tipo de cambio oficial, que bajó esta diferencia un 20% para luego volver a incrementarse. Si bien no hay un traslado directo en los precios de este tipo de cambio, acelera las expectativas de devaluación oficial en el mediano plazo, retrasando las exportaciones que ya se vieron golpeadas en los resultados de marzo y juega en las expectativas de alzas de precios futura.El Banco Central, en alianza con la CNV, han tomado medidas de carácter cortoplacista que apuntan a reducir las posiciones en dólares de los FCI para volcar mayor cantidad de divisas al mercado de cambios financiero y contener las brechas cambiarias. Las mismas han dado un resultado prácticamente nulo y la principal presión empezó a jugar en el mercado informal que ya cotiza a más del 100% de brecha. El único factor que podría mitigar esta suba es un eventual acuerdo con los bonistas. (Fuente Invecq)
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* Tipo de cambio real
Mientras esperamos el desenlace de las negociaciones para que la Argentina logre "curar" a tiempo el posible default y evitar mayores consecuencias tanto legales como económicas sobre la macro, se analiza la evolución del tipo de cambio en sus distintas variantes, uno de los indicadores más sensibles al resultado de este proceso. En términos históricos, el valor del tipo de cambio real (TCR) del dólar oficial se encuentra por encima del promedio de los últimos 40 años, pero es bastante menor al precio que alcanzó en los picos de otras crisis ocurridas a lo largo del período. A pesar que el ritmo de devaluación nominal se aceleró en los últimos meses, esto no alcanzó a compensar la depreciación de las monedas del promedio de los socios comerciales de Argentina. En tiempos de crisis, un caída del TCR multilateral puede afectar negativamente en la única fuente de dólares que actualmente tiene nuestro país, que es el superávit de cuenta corriente. Si con el atraso cambiario se busca desacelerar la inflación, posiblemente este resulte un mecanismo transitorio. El 1,5 % de abril en la variación del IPC se explica fundamentalmente por el confinamiento originado por la pandemia y el congelamiento de tarifas en la gran mayoría de los mercados regulados. El resto de los precios subió a un ritmo de 3,4 % mensual. La evolución de las diferentes variantes del tipo de cambio no oficial, en cambio, ha superado largamente la evolución de los precios, tanto desde el principio de los controles cambiarios como desde el inicio de este año. Entre los factores que explican esta diferencia se tienen, la crisis mundial, la creciente emisión monetaria, el nivel de las tasas de interés en relación a la inflación esperada y la incertidumbre acerca del desenlace de la reestructuración de la deuda. (Fuente Fund. Mediterranea)
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* Una estrategia muy costosa
El consenso respecto de lo devastadora que está siendo la cuarentena sobre la actividad económica es casi absoluto. Mientras el gobierno y algunos analistas estiman que la recesión del año rondaría el 6 o 7% de caída respecto de 2019, otros tantos ya ubican sus proyecciones de caída por encima del 10%. Este último escenario llevaría al 2020 a instalarse como uno de los años más recesivos de la historia económica argentina. Durante esta semana comenzaron a salir a la luz los primeros datos concretos que comienzan a ponerle números a la crisis. La actividad industrial, por ejemplo, tuvo en el mes de marzo (afectado por el aislamiento desde mediados de mes) una contracción del 17%, caída récord para un solo mes desde, al menos, el año 1993. El indicador correspondiente a abril mostrará un derrumbe aún mayor ya que el cuarto mes del año se vio completamente dominado por la cuarentena. A modo de ejemplo si se abre por sectores la caída del 17% de la industria general, se encuentra que la industria automotriz tuvo una caída interanual del 34%. Sin embargo, la contracción de la actividad fabril automotriz en abril, según los números de ADEFA, fue del 100% ya que todas las plantas del país estuvieron completamente paradas y la producción de autos fue de cero unidades, un evento jamás antes visto. Un fenómeno similar se registró en otras ramas industriales, por lo que la actividad agregada del sector en los meses de abril y mayo se verá significativamente más afectada que en marzo.En el sector de la construcción ocurre algo similar. En el tercer mes del año la caída fue del 32,3% en relación a febrero y del 47% en términos interanuales. Pero la actividad de la construcción se detuvo recién el 20 de marzo. Esto indica que los números de abril y mayo mostrarán contracciones muchísimo más fuertes. Analizando las ventas de insumos para la construcción del mes de abril, un proxy muy cercano a la actividad en sí, se encuentra una disminución interanual del 75% en relación al mismo mes del año pasado. Por otro parte, la evolución real de la recaudación tributaria también está señalando un hundimiento histórico de la actividad económica. Si bien en estas estadísticas también influye el incremento de la morosidad que ocurre en circunstancias como las actuales, los datos del mes de abril dejaron al descubierto una caída del 25% en relación al mismo mes del año pasado. Esto indica al mismo tiempo, un derrumbe de la actividad económica y una complicación seria para el balance fiscal del gobierno.Hasta el momento no se cuenta con datos sobre el impacto que el parate económico está generando en el mercado laboral. Sin embargo, no hay ninguna duda sobre el salto abrupto que mostrará la tasa de desempleo. Más allá de que se intente morigerar el crecimiento del desempleo mediante decretos de prohibición de despidos, es altamente probable que la tasa de desocupación registre valores que no se veían en la economía argentina desde los años 2003-2004, cuando la actividad económica estaba saliendo de la crisis de la convertibilidad.En conclusión, los primeros datos de actividad sectorial comienzan a confirmar los temores que se tenían sobre la situación económica. La pandemia y las medidas de aislamiento social obligatorio indujeron a la actividad económica a una de las recesiones más rápidas y profundas de las que se tenga registro. El daño ya está hecho y ahora toda la atención debería estar puesta en diseñar una salida lo más cuidada y eficiente posible para minimizar los efectos permanentes que puedan quedar sobre la estructura económica. Si como resultados de esta recesión se contabilizara una gran cantidad de empresas quebradas, entonces el nivel de actividad económica de la salida de la crisis no volverá a ser el mismo que en la entrada. Aunque se intente estimular la demanda para acelerar la salida, estrategia que no está exenta de mayores riesgos, si la estructura de la oferta ha sido dañada entonces deberemos convivir durante algún tiempo con un nivel de producción, riqueza e ingresos menor al que teníamos a finales del año 2019. En su última conferencia de prensa, el presidente Fernández, habilitó la salida gradual de la cuarentena para todo el país excepto el AMBA. Teniendo en cuenta que existen muchas provincia o departamentos enteros dentro de las provincias que han tenido un nivel de circulación viral casi inexistente, queda la impresión de que esta medida de flexibilización llega un poco tarde. Haber permitido al interior del país comenzar a desarrollar una actividad económica algo más normal de forma más temprana hubiera ayudado a compensar la crisis de los grandes centros urbanos del país. Con los datos actuales, haber paralizado por completo a todo el territorio nacional durante 50 días luce como una estrategia demasiado costosa en términos de actividad, empleo y pobreza. (Fuente Invecq)
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* Vienen por los dolares
En plena cosecha, las liquidaciones de dólares del sector agropecuario cayeron 20% con respecto al mismo mes del año pasado. La poca oferta de divisas por parte del complejo agroexportador lleva al BCRA a vender dólares diariamente en el mercado oficial para abastecer la demanda. Con el fin de impulsar las liquidaciones y reforzar la oferta de divisas, la autoridad monetaria tomó ayer dos medidas que afectan al sector. Por un lado, estableció que los bancos no podrán otorgarles préstamos a tasa subsidiada a aquellos productores agropecuarios que hayan acopiado 5% o más de su capacidad productiva. Así, intentan que el complejo cerealero liquide para poder acceder a las financiaciones baratas. Por otra parte, el BCRA incentivó -mediante encajes remunerados- a los bancos a captar depósitos DIVA (Depósito Interés Variable) ligados a la cotización de cereales y oleaginosas. "Es para atraer a los productores que liquidaron cosecha desde noviembre y que van a poder hacer estas colocaciones. Estos depósitos acompañan la evolución del precio de la soja", dijo el organismo.
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* Evitar el default
El economista Miguel Angel Broda indico que la posibilidad un acuerdo entre los acreedores y el Gobierno no está "tan distante", pero solo si Argentina "suaviza" su posición. "Es bueno que se alarguen los plazos porque si se cerrara hoy entraríamos en default. Claramente nos da una posibilidad más y es una buena noticia para la economía argentina si esta extensión termina evitando el default", dijo en declaraciones radiales. "Si esta posición extrema de no pagar nada por mucho tiempo, la Argentina la suaviza, puede haber acuerdo", apuntó. "De una deuda de 66.000 millones de dólares, el 15 de noviembre de 2023 vamos a empezar a pagar 325 millones. Es una propuesta dura pero que obviamente los acreedores no están tan lejos, con un poquito más de esfuerzo de Argentina", agregó el economista. Broda declaró que "en un contexto normal, por la propuesta de Argentina los acreedores ni hubieran levantado el teléfono para escucharla", pero en esta coyuntura "es una propuesta dura y los acreedores no están tan lejos" de poder aceptarla. "La oferta inicial debió hacerse el 11 de diciembre, ahora en un mundo convulsionado habría que haber hecho la estrategia de Ecuador, que pidió una tregua", aseguró el economista."Hay que reestructurar lo antes posible para pagar lo menos posible, la primera parte se ha hecho, la segunda no. Ahora tenemos que cruzar los dedos y evitar el default porque la recuperación de la economía va a ser muy diferente" con o sin cesación de pagos, agregó. Broda también indicó que "la propuesta de Argentina implica que por muchos años no va a poder colocar deuda".Al profundizar sobre la economía durante la cuarentena, aseguró que "somos el único país del mundo que era rico y se hizo pobre" y añadió que "recesión y pandemia son aumentadores de la desigualdad y de la pobreza. Son dos cosas para resolver cuanto antes". (Fuente Iprofesional)
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* Dólar en llamas
En las últimas semanas las cotizaciones del dólar libre estuvieron bajo presión. El dólar blue en poco más de 15 días recorrió una trayectoria acelerada desde los $85 hasta los $120, para luego descender levemente y cerrar la semana en $117. En el mismo período, el dólar CCL avanzó desde $85 hasta $112. De esta manera, en pocos días las cotizaciones tuvieron un salto de entre el 32% y el 37%, lo que encendió las alarmas en el gobierno y llevó al BCRA, la CNV y la UIF a tomar algunas medidas o hacer advertencias con el objetivo de desincentivar las operaciones en estos canales. Mientras tanto, el mercado oficial de cambios que se había mantenido completamente planchado durante los primeros dos meses de gobierno comenzó un constante movimiento a la suba de forma controlada desde mediados del mes de febrero. Desde aquel momento, la cotización oficial avanzó un 10% y se encuentra cerca de los 70 pesos por dólar.Según la visión del equipo económico las presiones cambiarias en los mercados paralelos responden a movimientos especulativos alentados por un momento de incertidumbre pasajera como consecuencia del proceso de negociación de la deuda que se está llevando a cabo. Según esta visión, una vez destrabado el conflicto con los bonistas, ocurrirá una mejora de las expectativas y una disminución de la incertidumbre que se reflejará en cotizaciones más acordes a la realidad. Con respecto a esta visión, lo que es preciso señalar es que aún está por verse el éxito del gobierno en la negociación de la deuda pública con los acreedores externos. La propuesta presentada en primera instancia por el equipo económico luce muy agresiva y los bonistas ya han expresado que no están dispuestos a aceptarla. Lo que ocurre es que los supuestos sobre el futuro de la economía argentina, que se traducen en la “exit yield” e impactan directamente en el valor presente de la propuesta, no son compartidos por ambas partes. El gobierno tiene una visión mucho más optimista sobre el desempeño económico durante los próximos años, lo que lo hace pensar en una tasa de descuento menor que la que tienen en mente los acreedores que aún ven al país como una fuente de alto riesgo. Además de este elemento, existen fondos con tenencias de bonos argentinos que a diferencia de lo que piensa el gobierno no comparan el valor de los nuevos bonos solo con el valor actual del mercado para analizar sus pérdidas o ganancias en caso de aceptar la propuesta, sino que también consideran el valor de acudir a los tribunales y ganar un juicio contra la Argentina, lo que, según especialistas, es altamente probable a la luz de los antecedentes recientes. Para disuadirlos de esta estrategia, el gobierno debería presentar una propuesta que relaje las exigencias para el país en el corto plazo, pero sin llevar a quitas tan grandes como las de la actual propuesta.Volviendo al análisis del mercado de cambios, si la razón de la inestabilidad fuera el problema de la deuda, nada indica por el momento que sea segura una resolución exitosa que descomprima la presión sobre la cotizaciones de la moneda extranjera.Pero más allá de eso, analizando la evolución de ciertas variables clave de la macroeconomía en los últimos meses, hay elementos suficientes para pensar que independientemente de la resolución de la deuda, el mercado (o los mercados) de cambio estarán bajo presión durante el tiempo que tenemos por delante y solo podría pensarse es una estabilización una vez superada la pandemia y emprendiendo un cambio en la configuración de política económica que estableció el gobierno aún antes de que el coronavirus comenzara a ser noticia.Estas variables son principalmente dos: el déficit fiscal y la dinámica de las exportaciones. Desde la llegada del nuevo gobierno se han verificado dos tendencias marcadas en relación a ambas variables que fundamentan, más allá de los elementos coyunturales, un escenario de moneda más débil y por lo tanto subas en la cotización del dólar. El resultado fiscal primario pasó durante el primer trimestre de un superávit de 10.000 millones el año pasado a un déficit de casi 160.000 millones de pesos; en términos del PBI de 0% a -0,5%, volviendo a los niveles del año 2016. Casi la totalidad del déficit primario durante este período se ha financiado con emisión monetaria. Es decir que el gobierno está incurriendo en un exceso de gasto público de forma acelerada y simultáneamente lo está financiando con impresión de nuevos billetes desde el BCRA. Las perspectivas para el año completo son muy pesimistas en este sentido y es esperable que las finanzas públicas muestren el mayor deterioro de los últimos años y la expansión monetaria alcance valores realmente peligrosos.En simultáneo, el resultado comercial muestra un superávit sostenido y creciente desde hace ya unos cuantos meses. Pero, mientras que tiempo atrás ese resultado positivo se explicaba tanto por una caída abrupta de las importaciones como por un crecimiento lento pero permanente de las exportaciones, hoy responde exclusivamente al hundimiento de las importaciones, ya que las exportaciones se encuentran en un deterioro notable: en los últimos cuatro meses las ventas de bienes y servicios al exterior se contrajeron sistemáticamente (a una tasa promedio mensual del 7%), algo que no ocurría desde el año 2014. Durante el primer trimestre del año, las cantidades exportadas se redujeron un 5% y sumado al efecto de precios, los dólares obtenidos tuvieron una reducción del 7% interanual. De esta manera, un déficit fiscal creciente con financiamiento monetario se combina con una menor disponibilidad de divisas en el mediano plazo, ya que, si bien actualmente el superávit comercial es abultado, ni bien la economía intente comenzar un proceso de recuperación las importaciones tendrán una respuesta rápida (como se ha corroborado en innumerables episodios) que las exportaciones aparentemente no están en condiciones de acompañar.Más pesos disponibles como consecuencia de la expansión fiscal se encontrarán entonces con menos dólares como consecuencia del deterioro exportador. Mientras esta sea la combinación de variables exógenas, el resultado en el mercado cambiario difícilmente sea una estabilidad en la cotización de la moneda extranjera. Por el contrario, con expectativas de mayor emisión en el corto plazo y exportaciones deteriorándose, cabría esperar que los mercados de cambios permanezcan bajo presión por bastante tiempo más. (Fuente Invecq)
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Exportar, exportar, exportar
¿Qué profundidad puede llegar a alcanzar el actual proceso recesivo y cuál será el ritmo de recuperación? Si bien lógicamente va a influir la extensión y alcance del período de confinamiento, en términos de las variables estrictamente económicas, también va a depender de la dinámica que tengan los siguientes tres factores claves: 1) resultado de reestructuración de la deuda pública, 2) evolución de las exportaciones y 3) que no desborde la macroeconomía.Tres grandes crisis que sufrió el país en el pasado tienen sus peculiaridades. En la de comienzos de los 80´s, tras el estallido de la tablita cambiaria y la Guerra de Malvinas, la economía registró la típica forma de W. Durante la Hiperinflación de fines de los 80´s, la economía mostró una forma de U en su proceso de caída y recuperación, mientras que en 2001/02, la actividad económica dibujó una curva en forma de VEl resultado final del canje de deuda es por ahora bastante incierto, pero su definición resultará de vital importancia para definir la profundidad y velocidad de salida de la actual crisis. En la medida que las exportaciones argentinas no se derrumben, la Argentina podría mantener el superávit comercial y generar el financiamiento en dólares necesario para la transición. Una de las claves para que no se desborde el escenario macro, es poder rescatar, una vez que finalice la pandemia, gran parte de la enorme emisión monetaria. Hay tres factores clave que pueden ayudar a morigerar la crisis y agilizar la velocidad de recuperación de la economía una vez que la pandemia haya finalizado. Dos de ellos dependen en buena medida del accionar del gobierno: que se evite un nuevo episodio de default y que no se desborde la macroeconomía, mientras que en el restante, la evolución de las exportaciones, hay variables que si dependen de medidas de política pero otras tienen que ver con el contexto internacional (Fuente Fund Mediterranea)
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El dia después
¿Qué huellas le dejará el Covid-19 a nuestra economía? ¿Cuándo podrán verse signos de recuperación? ¿Quiénes apuestan al corto plazo, y quiénes al largo? "La salida de la recesión está condicionada por la de la cuarentena y el coronavirus, contar con una vacuna, que vuelvan los contagios. El Gobierno ahora dice que el pico sería en junio, para la OMS lo peor está por venir, y en Italia se habla de "segunda ola", eso nos despista respecto a cuándo y cómo, y plantea un segundo tema: según lo que se decida algunos sectores irán más rápido que otros", dice el economista y catedrático de la Facultad de Ciencias Económicas de la UNCuyo, Alejandro Trapé.Con una mirada optimista, Trapé augura que llevará al menos hasta setiembre salir completamente del cepo. Y que los rubros vinculados a la cadena alimenticia (insumos y otros) están en la línea de largada junto al sector de hidrocarburos, otro de los más afectados por la parálisis que conlleva el aislamiento forzado, y servicios financieros "siempre sujeto a las disposiciones oficiales respecto al movimiento de depósitos, como un corralito, por ejemplo". En la segunda línea aparecen el transporte y la industria. Y un tercer lote lo conforman los sectores a los que "les costará más, como comercios y restaurantes, además de turismo, porque implica el riesgo de romper el distanciamiento social. Se entiende que el Gobierno será más cuidadoso con la salida; siendo las últimas en autorizarse, considero que se normalizarían recién en 2021. ¿Qué le espera al sector exportador? "Dependerá de recomponer nexos comerciales con el mundo. Cadenas de pago y provisión de insumos han sufrido y eso significa un término medio: no tendrá la salida más lenta, pero tampoco lo hará rápidamente", analiza el economista.Para su colega Gustavo Reyes, del Ieral-Fundación Meditarránea transcurren tres olas: la sanitaria primero, luego la recesiva, con la crisis de empresas (incluídos recortes de sueldos y suspensiones) y la tercera "es la inflación, cuya aceleración es justamente un mal necesario dadas las herramientas que tiene el Gobierno para salir de la crisis". Con todo, los pronósticos señalan pérdidas para la economía argentina en 2020 que oscilan entre 5 (FMI) y 6,5 puntos del PBI (Cepal). "Para el país será peor porque su situación previa al coronavirus ya era de menor crecimiento que el resto. Ahora, cuando los flujos de fondos del exterior que se refugiaron en el dólar salgan probablemente puedan capturarlos en parte Colombia, Uruguay o Chile. Argentina no tiene esa chance mientras no arregle su deuda: acudir a la base monetaria y emitir más dinero será difícil despues de la "torta" para financiar la emergencia por la pandemia", evalúa Trapé.Precisamente es "el" tema que desvela a los economistas: cómo y cuándo, en contexto recesivo y sin señales del consumo, se absorberá tal nivel de billetes circulantes, lo único a mano para asistir a empresas para el pago de sueldos y con el derrumbe de la recaudación. Según Reyes, de conseguir financiamiento de organismos internacionales dependerá el nivel inflacionario en los próximos meses. Asimismo, vedado el contexto externo, coincide en que otra opción son los bonos de deuda dentro del país. Para el responsable del Ieral, "el 2% mensual es historia, creo que el piso será del 3 en adelante. Además, un escenario conservador prevé una tasa de emisión anual cercana al 100%, pero puede ser mucho más".Otra certeza de los especialistas: mientras dure la cuarentena los precios no se dispararán. Pero ¿qué pasará cuando volvamos a salir a la calle y las persianas se suban del todo?."La posibilidad de esterilización siempre existe, pero eso implica colocar bonos a un costo alto y absorber dinero para un Gobierno quebrado que cree que la emisión no significa inflación", afirma Trapé. Por su parte, Reyes se remonta a la salida de la crisis del 2001 para ejemplificarlo. "Tras la convertibilidad, en los primeros meses de 2002 la emisión fue brutal, al ritmo de la híper de 1989. En junio el Banco Central inventó las Lebacs (Letras) que luego nos trajeron problemas, pero así secó la plaza. Y al año siguiente la tasa de inflación fue del 4%, después de haber pasado de cero al 50%" "Esto es como en un incendio: uno deja cosas de lado que pasan a ser importantes cuando termina, como va a pasar con la deuda y el default tras la pandemia. Lo ideal para ese momento es que queden pocos asuntos irreversibles: la menor cantidad de empresas que quiebren y trabajadores despedidos, porque si eso sucede levantar la economía resulta mucho más difícil. Así, la salida de la pandemia es muy distinta para una economía en default, a si puede evitarlo". (fuente Sitio Andino)
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* Campo minado
El consumo energético por sectores de actividad es un indicador temprano del impacto combinado de la crisis mundial y de la cuarentena a propósito de la pandemia. Así, respecto del tramo que va del 1 al 19 de marzo, el consumo energético en el período del 20 de marzo al 13 de abril registró una caída de más de 70 % en la industria automotriz, la metalúrgica, textil y la construcción; en torno al 50 % en el comercio; entre 40% y 20% en la industria de la madera, extracción de minerales, químicos, refinerías y puertos; mientras que sólo se encuentra a tres sectores con merma inferior al 20 %: servicios públicos, alimentos y extracción de hidrocarburos. Mientras más larga sea la cuarentena, mayor será la caída de ingresos, por lo cual no sólo se irán complicando los pagos (salarios, impuestos, etc.), sino además pueden cerrar varios negocios. Como no es fácil volver a recuperarlos, es vital evitar su quiebra. Inicialmente el gobierno nacional ha salido en su auxilio. Pero sus medidas no son sostenibles en el tiempo porque, al no contar con ahorros ni financiamiento, recurre a la emisión monetaria, con su correspondiente mayor inflación. Por ello, surge el planteo de cómo flexibilizar la cuarentena, minimizando los riesgos de esta epidemia. En este sentido, están surgiendo propuestas, que sería interesante analizar. Por ej., Paul Romer, premio nobel de economía, ha delineado pautas simples para controlar el contagio, tratando de mantener activo el sector productivo. (Fuente Fund. Mediterranea)
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* Volver al 2006
La actividad económica mundial tendrá una importante contracción durante este año. En las últimas horas, incluso el FMI lo ha advertido: mientras que hace tan solo tres meses esperaba para 2020 un crecimiento positivo del ingreso en más de 160 de los países miembros, hoy, ese número ha dado un giro de 180 grados: ahora proyectan que más de 170 países experimenten un crecimiento negativo del ingreso per cápita en 2020. Más aún, Georgieva ha expresado que esta contracción configurará “la peor caída económica desde la Gran Depresión”.Esta semana volvió a registrarse un pico en las solicitudes de seguros de desempleo en los Estados Unidos. En menos de un mes, casi 17 millones de personas se han acogido al régimen de seguros de desempleo, lo que implicaría una tasa de desocupación que ya podría rondar en la zona del 10% frente al 3,5% de la última medición oficial. La pérdida del empleo es el denominador común en Occidente. Quienes pensaban que la caída podía llegar a ser profunda pero corta, con un rebote rápido, ya están comenzando a cambiar su opinión. Para colmo, ahora que la economía china intenta retomar su nivel de actividad normal, el resto del mundo está en aislamiento absoluto o fuerte distanciamiento social. De hecho, podrían quedar marcas profundas en la estructura económica que no permitirían un “rebote en V” de la economía mundial.A nivel local, nuestras proyecciones nos indican que, en el escenario más optimista que hoy podemos imaginar, la economía argentina tendría una recesión de más de 6 puntos porcentuales a lo largo del año 2020.La recesión afectaría a la casi totalidad de los sectores económicos argentinos, aunque a un conjunto de ellos los afectaría de manera mucho más fuerte. En un escenario más pesimista, la caída de la economía argentina podría marcar -12%. De todas formas, para dimensionar el daño económico, sin llegar a esta caída y manteniéndonos en el “escenario optimista”, el PBI sufriría la mayor contracción anual desde la megacrisis del fin de la Convertibilidad.Como puede observarse en el gráfico, ninguna de las recesiones que frecuentemente hemos experimentado en los últimos diez años sería comparable en magnitud. A su vez, teniendo en cuenta el escenario de estancamiento con caídas y recuperaciones de los últimos años, se advierte que una contracción del 6,2% para este año hundiría al PBI per cápita hasta un nivel comparable al del año 2006, es decir, 14 años atrás.Al mismo tiempo, de forma acumulada, desde el año 2017 hasta fin de este año, la economía acumularía una contracción del 10,5% que podría agravarse en caso de que la realidad se dirija hacia el escenario más pesimista. Los efectos duraderos que mencionáramos previamente para el caso de la economía global tienen una mayor probabilidad de ocurrencia en la Argentina. Al no contar con los instrumentos necesarios (fondos anticíclicos, acceso al mercado de crédito, moneda fuerte, sistema financiero desarrollado, etc.) para implementar un programa de control de daños en el entramado productivo del sector privado y sobre el mercado laboral, la desaparición de empresas y la pérdida de capital humano podría alcanzar magnitudes mucho mayores que en otras partes del mundo.Sea cual fuere el caso, una vez finalizado el efecto Coronavirus el sistema económico y social argentino quedará muy dañado y deba quizás replantearse transformaciones profundas a partir de las cuales intentar una recuperación sostenible en el tiempo. (Fuente Invecq)
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* Daños colaterales
¿Puede evitarse una caída de dos dígitos en las exportaciones de la Argentina ? La Fundación Mediterranea cree que los intercambios podrían contraerse entre un 12,9% y 31,9% este año (en términos reales), dependiendo del tiempo que transcurra hasta que la pandemia sea finalmente controlada y de la inclinación que muestren los países por resguardar el comercio y coordinar acciones para reducir el impacto sobre determinados servicios claves, particularmente los vinculados a la logística y los transportes. Se proyecta una mayor contracción del comercio de servicios que de productos, en todos los escenarios, y diferentes comportamientos según los casos. En el mundo de los servicios, los transportes aéreos aparecen como los más afectados, junto las prestaciones vinculadas a la recreación y el alojamiento. En el caso de productos, y como era de esperar dada su naturaleza, las materias primas agrícolas y los alimentos aparecen mejor posicionadas para resistir el ajuste que, por caso, los productos electrónicos, de computación o las maquinarias. Considerando distintos factores (cosecha, precios de commodities, Brasil, proyecciones OMC, etc.), en una primera aproximación puede estimarse que, en un escenario de crisis global en forma de V (más optimista), donde la pandemia y las políticas de contención empiezan a diluirse al cabo de tres meses, las exportaciones argentinas de bienes podrían ubicarse en un rango de entre US$ 58.000 millones y US$ 60.000 millones (ajustando entre 8% y 11% respecto 2019), consecuencia de descensos importantes en los volúmenes exportadores de diferentes productos (petróleo, automotores y sus partes, maquinarias, equipos en general, etc.), y también de ajustes de precios, muy significativos en petróleo y relativamente leves (hasta el momento) en materias primas de base agropecuaria. (Fuente J.M. Garzon)
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* Caida en picada
Se observa una marcada desaceleración en la recaudación de impuestos en marzo, apenas un anticipo de lo que cabe esperar para este segundo trimestre. Ante la implementación de la cuarentena obligatoria y las medidas tomadas para evitar el avance del coronavirus, la recaudación impositiva asociada al mercado interno registró una caída de 11,5% en términos reales para el mes de marzo, profundizando la merma del primer bimestre, pero anticipando un deterioro mayor de cara al segundo trimestre. El porcentaje de participación de los derechos de exportación en el consolidado de los recursos destinados a la Administración Nacional y al Sistema de Seguridad Social fue de 8,1% para el primer trimestre de 2020, la mitad del guarismo observado en el cuarto trimestre de 2019 (16,6 %)Las transferencias por coparticipación a las Provincias registraron un aumento de 31% en términos nominales en marzo, 11 puntos porcentuales menos que el mes anterior. (Fuente Fund. Mediterranea)
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* Bajar el gasto
Ante el peligro que supone una emisión excesiva de dinero, con sus posibles efectos inflacionarios y/o sobre la cotización del dólar informal, existen dos vías fiscales por las cuales podría disminuirse dicha expansión monetaria: 1) ajustar el gasto público no esencial en ese mes, especialmente salarios que no estén ligados a salud y otros sectores ahora esenciales; 2) Obtener más financiamiento en pesos en el mercado local. Por caso, si se logra obtener financiamiento por el total de los vencimientos de servicios en pesos que tiene el Tesoro Nacional en abril, a la vez que se produce una reducción del 25% en el gasto en personal en Nación y Provincias, podría bajarse la necesidad de emisión de dinero en dicho período, con una expansión del 55% respecto a febrero, o una suba interanual nominal del orden de 90%.Se debe considerar que ya a fines de marzo la BM está mostrando una variación interanual cercana al 70% La reducción que se necesitaría en el gasto en salarios en el sector público nacional y provincial en abril (potencialmente también en mayo-junio), para que resulte compatible con una expansión más moderada de la BM en ese período, podría instrumentarse como un ahorro forzoso para los funcionarios y agentes públicos de mayores ingresos, sin excepciones en los tres poderes.Podría implementarse a través del pago con títulos públicos nacionales de una porción de los salarios públicos de abril en el gobierno nacional y en los provinciales en que, a partir de cierto piso salarial, la porción que se debería cancelar con dichos títulos resultaría creciente con los salarios, constituyendo un ahorro obligatorio progresivo. (Fuente Mercado)
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¿Cuasimonedas?
Aunque en provincias y municipios la situación fiscal también se agrava a pasos agigantados en marzo y abril, no se justifica la emisión de cuasimonedas provinciales en este contexto, pero por supuesto, el gobierno nacional debería asistir a las provincias con mayores transferencias durante los meses críticos de abril y mayo, financiado también con emisión monetaria del BCRA, con un criterio objetivo de asignación de fondos entre dichas jurisdicciones locales.Si no se diera tal asistencia y objetividad en la asignación de mayores recursos nacionales a provincias, las jurisdicciones perjudicadas tendrían una excusa para emitir cuasimonedas, desordenando adicionalmente la economía y agregando costos de transacción. Resulta conveniente mantener el monopolio de la emisión en el BCRA, aunque en este período de crisis compartiendo una porción de su poder de señoreaje con los gobiernos.Dado que no podría recortarse en salud y seguridad, sobre el resto de los sectores el ajuste promedio debería ser mayor y emitiendo la menor cantidad posible de dinero, tal que permita amortiguar el efecto de la pandemia y la cuarentena sobre la economía, con la menor inflación extra posible. (Fuente: Mercado)
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* Un mundo en pausa
A diferencia de otros episodios económicos del pasado en los cuales la raíz del problema se encontraba en una insuficiencia de demanda, el fenómeno COVID-19 es un shock de oferta. Es decir que la parálisis económica no se ha generado originalmente por un incremento del pesimismo de los consumidores y las empresas que han retraído su gasto, sino en el hecho de que un factor totalmente exógeno al sistema económico (un virus) ha desarticulado la forma de producir en el mundo moderno y ha paralizado el circuito económico. Claramente, como consecuencia, el impacto de oferta repercute y se retroalimenta por expectativas que se deprimen y una demanda que se retrae. Pero aun cuando se implementaran millonarios programas de estímulos fiscales y monetarios para impulsar la demanda agregada, la efectividad de esos programas sería limitada en tanto y en cuanto la oferta “siga trabada”, sin capacidad de responder con producción ante un incremento de la demanda de los consumidores. El dato más impactante de todos lo que se fueron conociendo en los últimos días fue el incremento en las solicitudes de seguros de desempleo por parte de los trabajadores estadounidenses. En tan solo una semana, unos 3,28 millones de personas iniciaron el trámite de solicitud del seguro de desempleo. Es el mayor registro histórico para el país desde que comenzó a elaborarse la serie en 1968, y cuadruplica a los récords anteriores que se dieron en 1982 y 2009. Esto estaría indicando que la tasa de desempleo, que era de 3,4%, se haya disparado en solo una semana a 5,4%. Según analistas estadounidenses en dos o tres meses, la tasa de desempleo podría estar cerca del 10%, el máximo alcanzado durante la peor etapa de la crisis del 2008-2009. Y, según el propio secretario del Tesoro, si el gobierno no hiciera nada, el desempleo alcanzaría al 20%, una cifra inimaginable para Estados Unidos y solo comparable a la peor depresión de su historia, aquella que comenzó con el crack de 1929. Como este muchos otros indicadores de una punta a la otra del planeta dan cuenta del daño que la pandemia está generando en la economía mundial. Y Argentina no está exenta de estos problemas. Si bien es muy difícil estimar con precisión la evolución de la actividad económica, ante un escenario tan incierto, mientras que a principios del año esperábamos una contracción del 2% en la economía local, los efectos nocivos del Coronavirus y las medidas de aislamiento social tomadas por el gobierno nos llevan a revisar nuestra proyección y esperar ahora una caída del 6% anual, lo que sería la mayor contracción económica desde el año 2002. La parálisis económica que está generando la cuarentena casi total decretada por el gobierno se verifica en toda la economía, pero con mayor intensidad en algunos sectores: la duración de las medidas de aislamiento y su rigurosidad determinaran el desenlace final de la actividad en un escenario abierto.Si bien consideramos que es una medida adecuada para detener el avance del virus, creemos que la misma debería ser complementada con una campaña de testeos masivos como lo están haciendo otros países del mundo. Esta es la única manera de minimizar el costo económico y social de la cuarentena ya que permitiría identificar a las personas infectadas, aislarlas y permitir que el resto de la población pueda volver a sus actividades económicas normales lo antes posible. De lo contrario, la cuarentena deberá durar más tiempo que en otros países y el daño económico se irá incrementando de forma acelerada.La crisis que está experimentando el mundo es un fenómeno prácticamente desconocido hasta el momento. Todos los programas de estímulos que están anunciando los gobiernos comenzarán a surtir efectos una vez que el problema sanitario esté controlado y la actividad económica pueda volver a funcionar normalmente. Será ahí cuando las inyecciones de dinero, las reducciones de tasas y los estímulos fiscales permitan una recuperación más rápida que la que se daría sin estos programas. Pero la realidad es que, en la situación actual, la política económica tiene poco para hacer más que aportar los recursos necesarios para controlar la expansión del virus. (Fuente Invecq)
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* Doble shock negativo
Desde el punto de vista económico, el virus representa un doble shock negativo: afecta tanto a la oferta como a la demanda de bienes y servicios. En el primer caso, la caída en la oferta de bienes y servicios se produce con el cierre de fábricas, la imposibilidad de gran parte de los trabajadores para concurrir a sus establecimientos y la disrupción en algunos puntos vitales de la cadena productiva. Por otro lado, el desplome de la demanda, se genera como consecuencia de las medidas de cuarentena en la población (para frenar el rápido contagio del virus), por las propias enfermedades que produce el mismo y por la gran incertidumbre acerca de cómo sigue este proceso en el futuro inmediato. Todos estos fenómenos están reduciendo fuertemente el gasto de los consumidores y generando una paralización total de la inversión. En la economía de Argentina es el sector privado, más que el público, quien tendría recursos acumulados para poder amortiguar este duro doble shock negativo (temporario). Si bien el sector privado ha estado acumulando activos durante los últimos años (mediante salida de capitales), este colchón de recursos difícilmente se encuentre distribuido en forma uniforme entre los distintos niveles socio económicos del país. Por otro lado, teniendo en cuenta que en los últimos 7 trimestres la economía ha estado inmersa en un largo proceso recesivo con una caída en el poder adquisitivo de los salarios y niveles de pobreza superiores al 35%, es dable pensar que mucha gente del sector privado tampoco cuente con los ahorros suficientes para sobrellevar esta transitoria pero muy difícil situación. Dada la magnitud de la pandemia, el primer objetivo debe ser el de eliminar lo más rápidamente posible al virus. El segundo objetivo, teniendo en cuenta el impacto del virus desde el punto de vista sanitario, debería ser el de minimizar el costo en vidas humanas de la pandemia. El tercer objetivo, es el de mantener lo mejor posible la estructura económico-social de nuestro país, para que cuando finalice la pandemia la mayor cantidad posible de empresas y trabajadores pueda retornar a la normalidad lo antes posible (Fuente Fundación Mediterranea)
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* Siete trimestres de recesión
En los siete episodios de default por los que atravesó la economía argentina en su historia, nunca salió indemne, con repercusiones negativas en términos de nivel de actividad y de presiones devaluatorias e inflacionarias. Por ende, en la dinámica de corto plazo es muy relevante el desenlace del proceso de reestructuración de la deuda pública. No se trata sólo de un arreglo con los acreedores, sino de la necesidad de una fuerte baja del riesgo país “el día después” de ese proceso. La recesión actual cumplió ya siete trimestres, siendo una de las más prolongadas en tres décadas, aunque con una intensidad menor al promedio. Entre los determinantes de la recesión se encuentran la fuga de capitales que se inició en el primer semestre de 2018, a lo que se acoplaron en 2019 políticas restrictivas en lo fiscal y crediticio. La reversión de la fuga de capitales podría dar lugar, simultáneamente, a una recuperación en el segmento del crédito al sector privado. Sin embargo, a mediano y largo plazo es clave lo que ocurra con la inversión, que no se encuentra afectada sólo por el elevado riesgo país, sino también por el esquema de control de cambios, la elevada presión tributaria, la incertidumbre vinculada con la sustentabilidad de la deuda y las recurrentes escaladas inflacionarias. Junto con la inversión, se necesitan avances constantes de productividad, para lo que es clave una mayor integración comercial con la región y el mundo. En términos reales, la recaudación de impuestos asociados al mercado interno cae un 5,9% interanual en lo que va de 2020. En enero, la recaudación impositiva asociada al mercado interno había registrado una merma en términos reales de 4,4% interanual, guarismo que se profundizó a un 7,5% en los datos de febrero. De todos modos, este año, febrero tiene dos días hábiles menos que igual mes del año anterior. El consolidado de ingresos tributarios de la Administración Nacional y la Seguridad Social subió 40% y 41% interanual en enero y febrero de este año, muy por debajo de la inflación. Los derechos de exportación, que en el cuarto trimestre de 2019 significaban el 16,6% de aquel total, ahora alcanzan a solo el 7,1%. La recaudación de impuestos asociados a la importación, medidos en dólares, subieron 2,1% interanual para el caso de IVA DGA, mientras que registraron una caída de 5,8% para el caso de los aranceles de importación. (Fuente Fund. Mediterranea)
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* Demagogia y gastos excesivos
La reducción conseguida en los niveles de gasto y déficit a lo largo de los últimos años no es una situación estable y garantizada. Mantenerse sobre esta senda, e incluso avanzar hacia el superávit fiscal necesario para estabilizar el nivel de deuda, requerirá de constantes esfuerzos. Si la nueva administración está alineada con este camino necesario aún está por verse: las señales de las primeras semanas de gobierno son contradictorias y configuran un futuro incierto. El primer dato fiscal del año no hizo más que ratificar nuestras dudas y alertas de aquel momento. Luego de cuatro años de superávit primario registrado en el primer mes del año, el 2020 arrancó con un déficit primario de 3.700 millones de pesos y un desequilibrio total por más de 90.000 millones de pesos. Lo preocupante de la situación es que enero es estacionalmente un mes poco complicado para las cuentas públicas. Si ya se registran números en rojo en el primer mes del año, difícilmente se pueda cumplir con la promesa del ministro de Economía de no incrementar el déficit durante el resto del año en comparación con la situación de 2019. Más allá de lo ocurrido con los ingresos del gobierno, el factor determinante del desequilibrio fiscal fue la aceleración en el crecimiento del gasto público primario en relación a la tendencia que venía mostrando hasta diciembre. Esta claro que la “regla no escrita” que se había comprometido a cumplir el Ministerio de Hacienda de la administración anterior se ha roto. Esta regla consistía en mantener la evolución del gasto primario siempre por debajo del crecimiento de los ingresos públicos. De esta manera, de forma gradual, el desequilibrio fiscal iría convergiendo hacia el equilibrio primario y al superávit después. La totalidad de las erogaciones del gobierno nacional durante el año pasado aumentó en 43%.Las variaciones más significativas en el gasto del primer mes del año fueron el crecimiento del 125% en los gastos para cubrir los subsidios energéticos. Este incremento en la partida responde directamente al efecto del congelamiento tarifario que lleva ya varios meses y que aún no está claro si se levantará en junio o se prolongará. Lo cierto es que cuanto más dure el congelamiento tarifario, mayores serán los recursos que el gobierno deberá destinar a los subsidios.El gasto en prestaciones sociales, por su parte, se incrementó en 62% como consecuencia de la implementación de los bonos para las prestaciones más bajas. Este incremento es significativo, más aún teniendo en cuenta que no se trata de un mes en el cuál se lleve a cabo el ajuste trimestral como son los meses de marzo, junio, septiembre y diciembre.La partida que sí continúa mostrando un fuerte ajuste es la de la obra pública. En el primer mes del año no solo tuvo una caída real como lo había tenido durante el 2019 sino que incluso nominalmente bajó un 37% como consecuencia de la parálisis total en la que se encuentra el proceso de puesta en marcha de la obra pública, algo usual en los momentos de cambio de administración.Complementariamente, los ingresos públicos aumentaron apenas por encima del 40%, generándose una brecha en relación los gastos de más de 10 puntos. Hay que tener en cuenta que gran parte de los recursos que llegan a manos del gobierno en enero responden a impuestos devengados en diciembre, mes en el cuál aún no se habían implementado en su totalidad los cambios tributarios del nuevo gobierno. Aún así, hasta que la actividad económica no ingrese en un sendero de recuperación permanente, los recursos no podrán mostrar un crecimiento sostenido. Es por ello que, a diferencia de lo que ha expresado Guzmán en reiteradas ocasiones, creemos que la única manera segura de alinear las cuentas públicas pasa por focalizarse en la evolución del gasto público.Más allá del debate teórico sobre si la austeridad funciona, o si funciona más en determinadas coyunturas, la reducción del déficit primario y total durante los últimos años muestra que en los hechos controlar el gasto público procurando que evolucione por debajo de la tasa de inflación ha permitido corregir de forma significativa el rojo fiscal.Mientras tanto, el primer mes del año emite una señal negativa sobre el sendero fiscal a futuro y aporta ruido en la renegociación de la deuda. En materia fiscal, en un solo mes se han retrocedido cuatro casilleros. (Fuente Invecq)
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* Esto no va bien
De cada Enero de los últimos cinco años, el primer mes de 2020 resultó el único con déficit primario, estimado en 0,16 puntos del PIB, guarismo que compara con un superávit primario de 0,92 puntos del PIB en 2019. Para 2020, se estima que el cambio de fórmula en el sistema de jubilaciones y pensiones implicará un ahorro de 0,45 puntos de PIB en relación al gasto que se hubiera producido de haberse mantenido el sistema indexatorio anterior. De todos modos, el gasto en prestaciones sociales aumentaría de 11,19% puntos del PIB en 2019 a 11,44 % en 2020, debido a los incrementos previstos en Asignación Universal (0,21% del PIB) y los originados en la Tarjeta Alimentaria (0,17% del PIB). Partiendo de un déficit primario de 0,44% de PIB en 2019 y computando un plus de 3 puntos en los derechos de exportación sobre el complejo sojero (aún no formalizado), se tienen tres escenarios para el resultado primario de 2020: en caso que el gasto público por fuera de Seguridad Social y Subsidios Económicos aumente 10 puntos por encima de la inflación, el déficit primario pasaría a 0,68% del PIB; ese rojo se achicaría a 0,25% del PIB si aquellas erogaciones subieran igual que la inflación, pero podría darse un superávit primario de 0,18% del PIB, en caso que aquel segmento de gasto aumente 10 puntos menos que la inflación. Se considera que el anuncio de posponer hasta 2023 la obtención de superávit primario, resulta una señal negativa en términos de “economía política”. Para apuntar a una verdadera sustentabilidad y a una resolución perdurable del problema de la deuda, entonces debería plantearse un sendero más ambicioso. Si la Argentina se compromete a una regla por la que el gasto primario aumenta a la par de la inflación a partir de 2020 y si, además, a partir de 2021 se reduce a un ritmo del 0,3% del PIB el gasto en subsidios económicos, en ese escenario podría lograrse un superávit primario de 2,32% del PIB para 2023, haciendo factible una baja sustancial del riesgo país, con lo que esto implica para la necesaria recuperación de la inversión privada. (Fuente Fundación Mediterranea)
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* Daño por el daño mismo
* Una suba de DEX del 30 al 33% en soja implica un plus para el Estado de unos 500 millones de dólares. El investigador del Ieral de la Fundación Mediterránea, Juan Manuel Garzón entiende que los ingresos tributarios totales previstos por el Gobierno para este año se estiman en 83.700 millones de dólares; descontadas las transferencias automáticas a Provincias, quedarían 53 mil millones. Asi, lo que se le quitaría como adicional al campo no llega al uno por ciento de la recaudación total nacional. A su turno, economista jefe de la Fundación Agropecuaria para el Desarrollo de Argentina (Fada), David Miazzo, estimo que la suba de retenciones determinara que el Estado se quede con 7 de cada 10 pesos generado por la soja.
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Politica impositiva: un disparate
Hoy tenemos 42 impuestos nacionales, 41 impuestos provinciales y 83 impuestos municipales que suman un total de 166 tributos. Nuestro país posee una presión impositiva que se compara con los países desarrollados. Lo más grave y alarmante es que, específicamente, los impuestos a la producción son los más altos del mundo. Hoy una empresa nacional paga en impuestos sobre su ganancia neta 106%, es decir, paga impuestos, inclusive con su inversión inicial. Los impuestos son una transferencia de recursos desde el sector privado productivo al sector público que, al final del día, no mueve la aguja del crecimiento económico. No hay evidencia alguna de que exista el multiplicador del gasto y que la unidad adicional en el sector público pueda compensar la pérdida ocasionada en el sector privado. Estos gravámenes reducen la inversión, impiden la proliferación de nuevos proyectos productivos, destruyen empleo, ralentizan la innovación, provocan la caída del salario real y afectan negativamente al consumidor final que no puede acceder a bienes y servicios más baratos ni de mejor calidad. Por lo tanto, para volver a la senda de crecimiento necesitamos, urgentemente, una reforma tributaria que alivie el peso que debe sostener el sector privado sobre sus hombros. Es necesaria una baja de impuestos para reactivar la economía, atrayendo inversiones de capital, creando empleo privado y, de ese modo, mejorar las oportunidades de todos los argentinos. (Fuente El Economista)
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* Piedras en el camino
El gobierno no tuvo buenos resultados en las licitaciones realizadas en moneda local: la opción de canje propuesta para el Bono Dual (AF20) realizada durante este mes finalizó desierta mientras que en la segunda licitación ajustable por BADLAR solamente ingresaron entidades del sector público. Eso llevó a un reperfilamiento compulsivo hacia el segundo semestre con el objetivo de no emitir cerca de $ 90.000 millones. De aquí en más, adentrado el mes de marzo, el gobierno se topa con fuertes vencimientos de Letras y Bonos en moneda local por casi $190.000 millones que plantean la misma lógica, en caso de no poder realizar un roll over de sus vencimientos, las opciones serán pocas: reperfilamiento compulsivo o adelantos transitorios del BCRA para financiarlo. Lo que resulta diferente aquí respecto del mes previo es que los actuales vencimientos no son “dólar linked”, razón en la cual el gobierno se basó para desestimar el pago y poder reperfilarlo, signándolo de insostenible. Por otro lado, la liquidación de la cosecha será el segundo elemento que podría incrementar la cantidad de pesos en circulación. En caso de que el BCRA quiera aumentar la cantidad de reservas internacionales con el fin de mejorar su patrimonio, que hoy se acercan a US$ 10.500 millones en la medición neta, será el principal comprador del sector privado dado que el cepo le restringe esta posibilidad al resto de jugadores del mercado y obliga además a los exportadores a que liquiden sus saldos exportados. De esta manera, una nueva inyección de pesos bajo este nivel de demanda de dinero puede resultar muy desequilibrante para el mercado de dinero, poniendo aún más presión sobre las brechas cambiarias, hoy circa 33%, todavía por debajo del promedio del 42% evidenciado entre 2011 y 2015, con el anterior cepo. La dinámica inflacionaria estará signada por la demanda de pesos, que hasta hoy no logra recuperarse. Las estrategias pro consumo del gobierno, sumado a la recomposición de la fórmula de movilidad que tendrá impacto en los segmentos más bajos, no están mostrando ser de gran impacto en la actividad económica aún. Por su parte, la estrategia de reducción de la tasa de crédito impulsada por el BCRA tendrá efectos en la reducción de la mora, pero difícilmente sirva para impulsar el crecimiento para nuevos proyectos. La actividad económica aún no da señales de mejora y difícilmente la demanda se amplíe desde la inversión mientras que la reestructuración de la deuda no esté resuelta, dado que el riesgo país elevado y la incertidumbre en materia cambiaria e inflacionaria atentan contra el desarrollo de nuevos proyectos. (Fuente Invecq)
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* Hipergradualista
Lo primero que surge es que el equipo económico está mostrando muy poco compromiso con el restablecimiento del equilibrio fiscal y posterior superávit primario. Aún en el escenario “más arriesgado”, la velocidad del ajuste en relación al período 2016-2019 es significativamente menor. Si la corrección del déficit durante el gobierno anterior fue calificada como “gradualista”, la nueva estrategia sería hiper gradualista. Si algo quedó claro en los últimos años es que cuánto más tiempo se programa para corregir el déficit más se dificulta en términos de demandas sociales.Pero lo que mayor preocupación genera en el esquema planteado por el ministro de Economía es la percepción que los acreedores puedan tener la respecto. ¿Es creíble para la negociación la voluntad de pago del gobierno si en los hechos implementa una política fiscal tan lenta? ¿Cómo se les explica a los acreedores que el mismo país que llevó a cabo un recorte del déficit primario de 4 puntos del PBI en los últimos tres años ahora necesitará tres años más para tan solo recortarlo en 0,4 puntos del PBI? Más aún si este sendero implica volver a aumentar impuestos, ya que esto significaría que los mayores recursos obtenidos serían gastados en alguna partida del presupuesto y no ahorrados para mejorar la posición fiscal lo antes posible y hacer frente a los compromisos asumidos previamente.El ministro Guzmán asegura que no solo no es deseable desde el punto de vista social continuar con el ajuste, sino que macroeconómicamente no es sostenible. En su visión la austeridad fiscal no funciona en un contexto recesivo, ya que el impacto sobre la demanda agregada de una mayor contracción del gasto público generaría menor actividad económica, menor recaudación y, consecuentemente, igual déficit fiscal. En este sentido, si bien es claro el impacto sobre la demanda agregada de una reducción del gasto público, solo con observar la reducción del déficit fiscal durante los recesivos años 2018 y 2019 basta para desmentir esta idea de que ajustar con contracción de la demanda no redunda en menor déficit fiscal. Además, es llamativa la asimetría del impacto fiscal sobre la demanda agregada que supone el ministro: bajar el gasto sería contractivo, pero retrotraer la carga impositiva previa a la reforma de 2017 no.Por último, la pregunta que es inevitable hacerse es: con un sendero tan lento de corrección fiscal, ¿de dónde saldrán los recursos para continuar pagando los intereses de la deuda (del orden del 3,5% del PBI anual) durante los próximos años? Esto hace imaginar que el equipo económico está pensando en una negociación con los acreedores que supone años de gracia en el pago de los intereses de la deuda o, por el contrario, que habría una mayor emisión monetaria para pagar los intereses en pesos y para comprar los dólares del superávit comercial (mientras se mantenga) para pagar los intereses en dólares. Es decir, un sendero fiscal tan lento implica necesariamente una negociación más dura con los acreedores. Justamente, porque la demostración de voluntad de pago es muy débil.Con todo esto, la presentación del ministro Guzmán no mejoró las perspectivas de resolución del problema de la deuda, al contrario. La mejora de las perspectivas que se habían dado durante diciembre se ha revertido. Inicialmente, con todas las críticas que se le puedan hacer a la Ley de Emergencia, el mensaje por parte del gobierno era de un mayor compromiso fiscal. Si el verdadero rumbo a tomar será el expuesto por Guzmán esta semana, la política fiscal no constituye un ingrediente de un plan consistente dadas las condiciones actuales de la economía argentina. (Fuente Invecq)
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Sencillito
La política de endeudamiento de la Argentina habría resultado inconsistente en el tiempo por no haber sido acompañada por el crecimiento necesario en las exportaciones.Esta explicación es complementaria con la que hace foco en la inconsistencia de la política de endeudamiento en relación a la trayectoria fiscal. De hecho, para que la deuda pública sea sostenible con mayor probabilidad es preciso que las necesidades de endeudamiento del gobierno sean decrecientes en el tiempo (que el déficit fiscal sea cada vez menor) y que la economía genere la suficiente cantidad de dólares como para hacer frente a posibles cancelaciones que puedan ser exigidas por los acreedores. Es decir que el gobierno debería poder contar con los recursos fiscales para comprar los dólares con los cuales hacer frente a exigencias de capital que pudieran surgir a lo largo del tiempo. Claro está que el escenario ideal es aquel en el cuál la confianza que genera el manejo de la macroeconomía hace que las exigencias de cancelaciones nunca ocurran y la deuda sea renovada de manera permanente al momento de su vencimiento. Al intentar medir la capacidad de repago o la sostenibilidad de la deuda pública, la práctica más habitual es observar la evolución del ratio entre el stock de deuda y el PBI. Sin embargo, este indicador puede estar brindando información equivocada. El principal factor que impide que este ratio sea una buena imagen de la sostenibilidad de la deuda es un fenómeno muy común en la economía argentina: la apreciación cambiaria. Al medir la evolución de un stock en dólares (la deuda) en relación a un flujo en pesos dolarizado (el PBI), los vaivenes del tipo de cambio real pueden generar importantes distorsiones al inflar artificialmente la valuación del PBI en moneda extranjera. Por ello, y en línea con la explicación de Guzmán, un indicador más oportuno de sostenibilidad de la deuda puede ser el ratio deuda sobre exportaciones. Si bien las exportaciones (al igual que el PBI) no son “propiedad” del gobierno, si cuenta con los recursos en pesos necesarios, podrá adquirir los dólares en el mercado con mayor facilidad y menor impacto si la oferta de dólares crece. Hasta el año 2012, cuando el país exportaba unos 80.000 millones de dólares anuales, la deuda pública externa se mantenía estable en torno a 1,5 veces el valor de las exportaciones anuales. Sin embargo, desde ese año en adelante, las exportaciones argentinas entraron en un fuerte proceso contractivo que las llevó a caer 35% en cuatro años hasta un valor anual cercano a los 55.000 millones de dólares. Esta caída fue consecuencia de una combinación de menores precios internacionales (fenómeno global) y de menores cantidades producidas (fenómeno local). Así la relación entre deuda externa y exportaciones pasó de 1,5 en 2012 a 2,6 en 2015. Al analizar el período 2016-2019 se identifican dos fenómenos simultáneos. Por un lado, a partir de 2016, se logra detener y revertir lentamente el proceso de declinación de las exportaciones iniciado en 2012. Sin embargo, el ratio de deuda en relación a las exportaciones continúa creciendo: desde el 2,6 de 2015 al 4,1 en 2018 (que luego desciende a 3,8 como consecuencia de la cancelación de deuda y el incremento de exportaciones). Esto significa que con el cambio de gobierno en 2016 se comenzó un proceso de mayor generación de divisas vía exportaciones pero que, sin embargo, no tuvo la magnitud y el ritmo necesario para estabilizar el nivel de endeudamiento. En este sentido es preciso señalar que, suponiendo que la tendencia de caída de los volúmenes exportados hubiera continuado como en el período 2012-2015 (en caso de no haber implementado varios de los cambios llevados a cabo desde 2016 para el sector exportador) y sumado a la evolución de los precios internacionales de 2016-2019, el valor de las exportaciones actuales rondaría los 45.000 millones de dólares y la sostenibilidad de la deuda estaría más comprometida aún: el ratio de 3,8 de 2019 se ubicaría en 5,6. Desde ya que este ejercicio hipotético no puede ser tomado en consideración de forma directa ya que, si bien es probable que la tendencia de las exportaciones hubiera continuado siendo negativa, también probablemente el gobierno hubiera continuado financiándose en mayor medida con emisión de moneda y la emisión de deuda habría sido menor. De todos modos, se observa que la tendencia en el crecimiento del ratio deuda/exportaciones no es muy diferente entre los años 2012-2015 y 2015-2018.Además de revisar la historia reciente, es preciso pensar que más allá de cuan exitosa sea la renegociación de la deuda en cuanto a la quita y/o la extensión de plazos que se pueda conseguir, la sostenibilidad de la deuda en el mediano plazo continuará dependiendo de estos dos factores: la trayectoria fiscal y la trayectoria de exportaciones. El equipo económico debería continuar con el sendero de corrección fiscal de los últimos años hasta poder llegar a un superávit primario suficiente para hacer frente al pago de los intereses. Al mismo tiempo la nueva configuración de precios relativos, incentivos, política comercial, entre otros, no debería interrumpir la lenta recuperación de las exportaciones que se observa desde el año 2016. Es decir, el programa macroeconómico de corto plazo debe concentrarse en la estabilización sin comprometer el mediano plazo. Lamentablemente las primeras medidas en este sentido no parecen estar evitando esta contradicción. La corrección fiscal se basa en gran medida en el aumento de la presión tributaria sobre el sector transable, las primeras medidas para moderar la inflación se basan en controlar el tipo de cambio y el precio de exportables (tarifas), y los primeros cambios en cuanto a la administración del comercio exterior también muestran un sesgo antiexportador.Si consensuamos que es más conducente monitorear la capacidad para repagar la deuda observando la relación con las exportaciones, deberíamos consensuar también que las políticas económicas no deberían desincentivar las exportaciones. (Invecq)
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* Peso apreciado
El peso se apreció 10,1% respecto del pico de Septiembre 2019. La estabilidad nominal del tipo de cambio en el mercado oficial, en el contexto de una persistente inflación por encima del 3 % mensual, están comenzando a erosionar la competitividad de la economía argentina, aunque las paridades actuales se encuentran cercanas al promedio de los últimos 22 años para el caso del tipo de cambio real multilateral. La apreciación del peso (pérdida parcial de competitividad) desde setiembre de 2019 ha sido más acentuada en la medición bilateral contra el real brasileño (11,5 %) y el peso chileno (17,6 %). En ambos casos, considerando el promedio de los últimos 22 años, el peso argentino registra una apreciación del orden del 10 %. Contra el dólar estadounidense, el tipo de cambio real bilateral muestra una apreciación del peso de 9,6 % respecto del pico de setiembre de 2019. Sin embargo, considerando el promedio de 22 años, la paridad actual refleja que el peso se encuentra depreciado un 8,9 %. (fuente Fund. Mediterránea)
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* Nunca funcionó
Distintos eventos han determinado que en los últimos meses el mercado cambiario se transforme en levemente superavitario debido a la caída en la demanda de dólares (fuerte aumento del precio de la divisa, estrictos controles cambiarios, menor turismo) y al aumento en la oferta de divisas (mejora en la balanza comercial. La compra del superávit cambiario por parte del Banco Central se tradujo en una nueva fuente de expansión monetaria y en un virtual congelamiento en el precio del oficial del dólar durante los últimos meses. En un contexto inflacionario como el que actualmente tiene nuestro país, un virtual congelamiento del tipo de cambio implica una caída del poder adquisitivo en el precio de la divisa. Comparando precios de productos de consumo totalmente homogéneos, nuestro país resulta considerablemente más barato que Estados Unidos e Inglaterra tanto con la cotización “oficial” como con la “no oficial” del tipo de cambio. Ajustando los precios por los diferenciales de productividad entre los países, el tipo de cambio “oficial” podría encontrarse en niveles muy similares a los del equilibrio de largo plazo. Lo anterior no implica necesariamente que el tipo de cambio oficial se mantenga en el tiempo en niveles cercanos al equilibrio. Dada la trayectoria esperada para la inflación, es claro que mantener el virtual congelamiento podría generar atrasos en el tipo de cambio. Las experiencias con controles de cambio en nuestro país muestran que este tipo de políticas generalmente terminan atrasando el tipo de cambio real “oficial” por lo cual sube la magnitud de la brecha cambiaria y se deteriora la cuenta corriente (Fuente Fund, Mediterránea)
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¿Y ahora?
El gasto primario total del sector público nacional concluyó en 18,4% del PBI en 2019 mostrando una reducción de 5,9 puntos. Por su parte, el crecimiento del stock de deuda durante estos cuatro años, que fue utilizado para financiar la transición hacia una posición fiscal más ordenada, generó un crecimiento importante de los intereses de la deuda. Al sumarle al gasto primario el crecimiento de 2 puntos del PBI sobre los intereses pagados en relación al 2015 (1,4% PBI), se llega a un gasto total de 21,8% PBI, con una reducción de 3,9 puntos. Con estos números se llega a la conclusión de que más del 85% del recorte del gasto público estuvo concentrado en tres áreas: subsidios, obra pública y funcionamiento del Estado. A pesar de haber concluido el año fiscal con el cumplimiento de la meta propuesta por el Ministerio de Hacienda, las perspectivas hacia futuro no lucen tan claras. Si bien desde el punto de vista de los recursos estimamos que las arcas públicas tengan 1,2 puntos del PBI extra en relación a 2019, si la actividad económica no encuentra un piso en los próximos meses y comienza a recuperarse, la base imponible continuará contrayéndose, reduciendo la capacidad contributiva de las alícuotas. Otro riesgo, quizás el más preocupante de cara a 2020, era el de la movilidad previsional que ha sido desactivado con la Ley de Emergencia. Sin embargo, los recientes trascendidos sobre el tema estarían indicando que, si bien la actualización automática por fórmula fue suspendida, la estrategia de ajustes discrecionales por parte del Poder Ejecutivo podría no implicar ningún tipo de ahorro respecto al escenario con la fórmula. Por último, el congelamiento de tarifas provocará un crecimiento en la partida de subsidios y la creación de nuevos ministerios, en la de funcionamiento. Todo esto en un contexto en el cual el Ministerio de Economía no ha anunciado ninguna meta fiscal para este año ni los próximos.En resumen, la reducción conseguida en los niveles de gasto y déficit a lo largo de los últimos años no es una situación estable y garantizada. Mantenerse sobre esta senda, e incluso avanzar hacia el superávit fiscal necesario para estabilizar el nivel de deuda, requerirá de constantes esfuerzos. Si la nueva administración está alineada con este camino necesario aún está por verse: las señales de las primeras semanas de gobierno son contradictorias y configuran un futuro incierto.(Fuente Invecq)
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Va a explotar
La presión fiscal llegará este año a su mayor nivel desde 2015, como resultado de la introducción del Impuesto PAIS sobre las compras de dólares, el aumento en las alícuotas de retenciones a las exportaciones y en Bienes Personales, entre otros tributos. El peso de los impuestos llegará así a rozar el 30% del producto, interrumpiendo cuatro años de caída.La Ley de Solidaridad Social y Reactivación Productiva generó un notable aumento en la carga impositiva que afrontan los argentinos. La ley ómnibus, tratada en sólo 48 horas, aumentó las alícuotas de Bienes Personales, la tasa de estadística que se paga por importaciones y creó además el impuesto del 30% a las compras de divisas. Antes, además, el Gobierno ya había elevado la alícuota de retenciones a las exportaciones. El resultado es un aumento de 1,2 punto porcentual en el peso de los impuestos respecto del PBI sólo por la Ley de Emergencia. Según cálculos de Consultora Ledesma, si a eso se suma el aumento proyectado en recaudación por Impuesto a las Ganancias que resulta de mantener estable el mínimo no imponible en un contexto inflacionario, el regreso del IVA a los productos de la canasta básica y el peso de lo aportes a la seguridad social, el aumento interanual termina siendo de 1,7 punto porcentual del producto respecto del año pasado, para alcanzar el 28,4% si se tiene en cuenta sólo la recaudación de la Nación.El repunte interrumpe la tendencia a la baja que se inició con la llegada de Mauricio Macri a la presidencia. Entre 2015 y 2019, la presión fiscal pasó de representar el 25,8% del producto a significar el 23,1%. En cada uno de los cuatro años la presión fiscal anotó bajas, en mayor o menor medida.Pero la presión fiscal nacional no es la única que pesa sobre empresas y personas de todo el país. Los impuestos provinciales también hacen mella. Si se incluye lo que cobran esos distritos, la presión fiscal consolidada de Nación y provincias llegará al 29,6% del PBI este año en comparación con el 28% del año anterior según un cálculo del IERAL. Es, una vez más, el mayor nivel desde 2015 cuando alcanzó el 31% del producto.Para los especialistas, el mayor peso de los impuestos es un trago amargo para la economía porque se trata de gravámenes nocivos que pesan sobre la producción. Pero más allá de ello, el efecto que tendrán se definirá por el uso que se le de a la mayor recaudación que generan. (Fuente Infobae)
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Difícilmente funcione
Forzar la oferta de crédito mediante el diseño de programas especiales de dirigismo financiero-monetario y represión de tasas suele tener efectos rápidos pero insostenibles en el tiempo. Al fin de cuentas para que la oferta de crédito se expanda tiene que crecer el ahorro en general y el ahorro intermediado por el sistema financiero en particular. Es decir, en el largo plazo es la oferta de ahorro la que determina la oferta de crédito y solo así podrá haber crédito barato de forma sostenible.Este fenómeno quedó claramente expuesto luego de las elecciones PASO, cuando el pánico generado por el resultado electoral provocó un retiro masivo de los depósitos en dólares de los bancos (que cayeron más del 40% en pocas semanas). En consecuencia, y para mantener las condiciones de liquidez, las entidades financieras debieron cancelar los préstamos que habían otorgado a exportadores o proveedores de ellos. Es decir, quedó expuesto que lo que sustentaba los créditos otorgados era el stock de dólares depositados en el sistema.Teniendo esto en cuenta y dados los últimos movimientos del Ministerio de Hacienda y el Banco Central es difícil pensar que se observe durante este año una dinámica sólida del sistema financiero y la oferta de crédito para PYMES.Por parte del Central, desde el cambio en la conducción, y sin ningún indicio de desaceleración de la inflación, la tasa de referencia ha bajado desde el 63% anual al 52% actual. Simultáneamente a esta relajación monetaria decidida por la autoridad central, toda la estructura de tasas del sistema ha empezado a acomodarse. El rendimiento promedio de los plazos fijos a 60 días, por ejemplo, ha pasado del 54% en octubre a valores por debajo del 40%. Estos niveles de tasa implican rendimientos reales negativos. Esto significa que un depositante de pesos en el sistema bancario ya no logra proteger de la inflación sus ahorros, lo que desincentiva el ahorro (y la base del crédito) en pesos.El otro factor determinante para el ahorro es la certidumbre sobre el sistema financiero. Y dadas las actuales condiciones de la macroeconomía argentina, es imprescindible resolver el tema de la deuda para otorgar mayor credibilidad al sistema. En este sentido, no es muy alentador que recién esta semana se haya conocido que el Ministerio de Hacienda ha iniciado el proceso de búsqueda de informantes para estudiar la estructura y el paradero de los tenedores de los bonos argentinos. Estos constituyen pasos muy incipientes en una estrategia acabada de renegociación de la deuda pública. Según declaraciones de Martín Guzmán, antes de convertirse en ministro, era necesario que la renegociación de la deuda esté terminada para el mes de marzo, algo que hoy parece prácticamente imposible. Hay que tener en cuenta que, a diferencia del año 2005, las condiciones macroeconómicas del país son significativamente diferentes para llevar a cabo una renegociación medianamente rápida; más aún si desde el gobierno se quiere avanzar con ofertas duras para los acreedores. Quince años atrás, al momento de comenzar las negociaciones, el país podía mostrar superávit primario, financiero y externo al mismo que tiempo que la economía se recuperaba a tasas anuales de entre el 8 y el 10%. Nada de eso existe actualmente.De esta manera, con una fuerte reducción de las tasas de interés pagadas a los ahorristas en pesos y con señales menos claras sobre la negociación de la deuda de lo que se esperaba para esta época del año es difícil proyectar una recuperación fuerte del ahorro y la oferta de crédito tanto en pesos como en dólares. El único elemento en favor de ello es la presencia del cepo cambiario. Al limitar el acceso a la divisa, muchos ahorristas no encontrarán más opción que depositar sus pesos a tasas reales negativas.Todo ello no quita que, en el corto plazo, y por cierto período de tiempo, se pueda forzar el resurgimiento de crédito barato aunque sea segmentado. No hay dudas que eso generaría un efecto positivo sobre muchas empresas que están ahogadas por los préstamos tomados en un contexto de recesión de ventas y contracción de márgenes. Sin embargo, este objetivo no debería ser alcanzado a expensas de seguir castigando el ahorro, vital para una estrategia de crecimiento de largo plazo.
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¿Hacia dónde va el Central?
Toda la estrategia del BCRA está sustentada sobre la piedra angular de la Ley de Solidaridad Social aprobada por el Congreso. Según la visión del BCRA esta ley logrará al mismo tiempo la sostenibilidad fiscal y de deuda y la reactivación económica. La sostenibilidad estaría aportada por los nuevos recursos tributarios y al moderación del gasto en jubilaciones y pensiones, mientras que la redistribución de las transferencias hacia los sectores de menores ingresos generaría una recuperación del poder adquisitivo y el consumo.Con respecto a la política monetaria, aparentemente el enfoque continuaría siendo el del control de la oferta monetaria. Sin embargo, queda explícito que las necesidades de pesos del Tesoro serán cubiertas con emisión del Central. En este contexto, si se naturaliza la emisión monetaria para cubrir el déficit fiscal y los vencimientos de deuda en pesos, es de vital importancia que la dinámica fiscal sea conservadora ya que, de lo contrario, la oferta monetaria podría descontrolarse, dificultando el proceso desinflacionario en el mediano plazo.Con respecto a la política cambiaria, según la visión de las nuevas autoridades, la apertura total de la cuenta financiera terminó en un déficit de casi 35.000 millones de dólares a lo largo del 2019. A su vez, esta crisis de Balanza de Pagos dejó como consecuencia un tipo de cambio real en niveles similares a los del año 2011. Este nivel sería un nivel adecuado para la sostenibilidad externa y el BCRA procuraría mantenerlo mediante la intervención vía compra de reservas internacionales. Sin embargo, en este tema, y como queda muy claro en el siguiente gráfico, puede verse que, en los últimos meses, los niveles de tipo de cambio real han resultado sumamente volátiles. La economía argentina no logra mantener niveles de tipo de cambio alto por mucho tiempo sin recurrir a depreciaciones nominales fuertes que aceleran la inflación y van en contra del objetivo principal de reducir la nominalidad. El principal desafío de cara al mediano plazo será que en 2020 el gobierno logre una desaceleración de la inflación que no esté guiada por un atraso cambiario (y tarifario) significativo ya que esto representaría un nuevo episodio de desalineamiento de precios relativos.Por último, en relación a la política crediticia, la entidad expresa su preocupación por el derrumbe del crédito al sector privado durante el último año y se pone como objetivo recuperar la capacidad prestable del sector financiero. Sin embargo, el principal instrumento para este fin sería la reducción de tasas de interés activas para incentivar la demanda de crédito. Esto, que puede ser efectivo en el corto plazo, tendrá el resultado contrario en el largo plazo como quedó en evidencia en el período 2005-2015. Es necesario entender que la única manera de que la oferta de crédito se expanda de manera significativa y sostenible, y que la reducción de tasas se de forma natural es incrementando los depósitos por parte de los ahorristas en el sistema. El caso más reciente se observa luego de las PASO. Ante el resultado imprevisto, los depósitos en dólares se desplomaron más del 40% y los bancos comerciales tuvieron que recurrir a la cancelación de prestamos a exportadores. Es decir que, el sistema crediticio, al fin y al cabo, depende de la confianza en el sistema y del caudal de recursos depositados en el mismo. Forzar una recuperación del crédito con estímulos de tasas puede resultar útil en el corto plazo (y más aún en un contexto de cepo cambiario) pero no sostenible en el largo plazo.Dado todo esto, es probable que durante 2020 se observe una desaceleración de la inflación. Esto será posible debido a que partimos de niveles exageradamente altos gatillados por la depreciación de la moneda. Los fuertes controles cambiarios serán la principal herramienta para ponerle un lastre a los precios, y dadas las últimas novedades aparentemente también se recurriría al atraso tarifario y a un control de las paritarias. Sin embargo, mantener los niveles de tipo de cambio real actuales y generar una fuerte recuperación del crédito se parecen más a deseos que a posibilidades reales para este año. (fuente Invecq)
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* Buenas y malas
Pasadas solo dos semanas desde el inicio del tratamiento legislativo de la ley de Emergencia, y una semana desde su aprobación, los movimientos en los bonos y en las acciones argentinas dan cuenta de la buena recepción que tuvo en el mercado.Entre el aumento de los impuestos y el recorte del gasto en jubilaciones proyectado, es esperable que la situación fiscal mejore en hasta 2 puntos del PBI durante el año 2020. De esta manera, si no se utilizara este aire fiscal para incrementar otras partidas del gasto, el ahorro sería significativo y lograría llevar la situación de déficit primario actual a una de superávit primario y de un déficit total de menos de 2 puntos del PBI. Este mejoramiento de la situación fiscal dejaría al país en condiciones más favorables para renegociar los plazos de pago de la deuda pública con los acreedores, despejando la probabilidad de default. Perspectivas más positivas sobre los flujos de pago de la deuda incrementaron la demanda por bonos argentinos, lo que se tradujo en una caída de más de 300 puntos básicos en el riesgo país entre la jornada de hoy y el día en que se dio a conocer el proyecto de ley. Las acciones también se vieron beneficiadas, y en el mismo período de tiempo el MERVAL en dólares tuvo un crecimiento del 13%. A diferencia de lo que se esperaba del gobierno de Alberto Fernández en base a las promesas de campaña y los discursos públicos de los principales dirigentes y referentes económicos, la prudencia en materia fiscal parece ser hoy una de las características más importantes del nuevo gobierno. En el plano monetario, la reducción de la tasa de interés de referencia (ya en el 55% anual) muestra movimientos algo más riesgosos, aunque en un contexto de controles cambiarios tan estrictos como los vigentes, es menos probable que se generen situaciones de inestabilidad.Esta combinación de políticas, en conjunto con la estabilidad cambiaria comprada gracias al cepo, logrará desacelerar la inflación de forma rápida hasta niveles más bajos al mismo tiempo que, si la negociación de la deuda se resuelve de forma satisfactoria, el riesgo país y el costo del financiamiento seguirá cayendo. Estos factores permitirán una recuperación del poder adquisitivo de los salarios y de los niveles de consumo. De esta manera, es esperable que, en algún momento del 2020, la actividad económica empiece a rebotar impulsado por la recuperación de la demanda agregada. Así, las perspectivas de corto plazo son positivas. Más aun teniendo en cuenta el superávit comercial que arroja hoy la economía argentina como consecuencia de un lento pero permanente crecimiento de las exportaciones desde 2016 y un abrupto ajuste de las importaciones.Esta situación genera un contexto externo holgado que permite la recuperación de la demanda doméstica sin presionar sobre la cotización del tipo de cambio.En el largo plazo, sin embargo, las perspectivas no lucen igual de positivas. Gran parte de mejoramiento fiscal que veríamos en 2020 es consecuencia de un fuerte incremento de los impuestos que en gran medida abortó el proceso gradual de reducción de la presión tributaria que se había comenzado en el gobierno de Macri. Además, la política industrial y comercial, apunta a volver a proteger a sectores con una productividad relativamente baja y sin ventajas competitivas para el comercio internacional.El conjunto de aumento de impuestos y protección de sectores poco dinámicos, tanto en relación al crecimiento de la productividad como a la inserción internacional de la economía, configura un horizonte poco alentador de cara a los grandes desafíos de largo plazo que enfrenta la economía argentina desde hace tiempo. El crecimiento de los volúmenes exportados y la mejora constante de la productividad son las dos claves para vencer la restricción externa y mejorar de forma sostenible el ingreso del sector privado. Ambos factores serán más difíciles de lograrse con la estrategia que está planteando para el mediano y largo plazo el gobierno de Alberto Fernández.Sin embargo, dada la situación de vulnerabilidad actual, el mercado se mueve al ritmo del corto plazo en el cuál la situación fiscal y de la deuda son las estrellas. (Invecq)
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* Sólo los peronistas
“Lo únicos que pueden hacer un ajuste de esta características son los peronistas, eso tiene que quedar claro”, expresó el economista Lucas Dapena e investigador de la Fundación Mediterránea, quien consideró que la finalidad de sacar la mega ley de Emergencia Económica “es tratar de acomodar las cuentas”. “Con el tema de las jubilaciones, sacaron la movilidad y ahora se da por decreto los aumentos, lo cual busca tratar de controlar un poco el déficit que hay en Anses. Están buscando desindexar la economía. Por un lado, tenías que las jubilaciones se ajustaban por el índice de movilidad y los salarios por inflación. Entonces, lo que están tratando de hacer es desindexar esas dos cosas”, expresó el economista. Desde este punto de vista del especialista, lo que el peronismo está mostrando con este inicio de gestión es “pragmatismo”. “Es lo que se puede ver en estos primeros días, y que podemos decir que es positivo, es tratar de apuntar a solucionar los problemas sin una carga ideológica atrás, hablando desde lo económico”, comentó. Lucas Dapena también se refirió a la emisión monetaria que en diciembre será de 100 mil millones de pesos. La semana pasada Miguel Pesce, director del Banco Central, emitió pesos para asistir al fisco y se sumó así a la tendencia que había iniciado Guido Sandleris. “Sí le van a dar a la maquinita, pero por el otro lado tienen pisadas las jubilaciones y los sueldos... Así que va a haber inflación y una mayor recaudación, pero por el otro lado no va a haber un crecimiento parecido o congruente en las jubilaciones y sueldos, ese es el ajuste”, expresó el economista. Para Lucas Dapena, otro aspecto que debe atender este gobierno es la fuga de dólares. Consideró que se debe tratar de cortar las “dos canillas de salidas de dólares” y que el Gobierno no podía controlar: el dólar turista y el dólar ahorro o “la famosa fuga de capitales”, que no es otra cosa que la gente comprando dólares para guardarlos en el colchón. “El Gobierno nacional trata de definir que el 30% es un impuesto a la compra de dólares que no está en la cotización. Tenías entre cinco y diez mil millones de dólares anuales de déficit en la balanza de turismo. No solo va a desincentivar la salida de dólares con el turismo sino a recaudar con aquellos que se vayan. Con el dólar ahora es lo mismo, tratan de que la gente no los saque del sistema, es decir que si vos querés comprar para ahorrar, te sale un 30% más caro”, expresó el especialista. Lucas Dapena destacó que por ahora lo que tiene que tratar de hacer el Gobierno nacional con la deuda “es reperfilar la de corto plazo”, y no tocar la de mediano y largo plazo.“En el corto plazo, veo que las medidas que se han tomado son positivas, pero en el mediano plazo esto va a tener que empezar a cambiar porque no hay oxígeno para que esto empiece a crecer. Esta suba de impuestos, en un momento recesivo te complica mucho la salida. Creo que las medidas que están tomando son para tratar de acomodar las cuentas fiscales. Para el mediano el plazo, el tema de la suba de impuestos es complicado. Deberían aflojar un poco por ese lado”, expresó el economista.Sin embargo, cree que hay indicadores que no se deben desatender y que se necesitan medidas para intentar proteger al empleado en negro, que es el más vulnerable y la economía más flexible para ajustar. Opinó asimismo que hoy el Gobierno tiene que demostrar que maneja la inflación, que está tomando medidas para solucionar el tema inflacionario y el tema de la deuda.“Las dos cosas las están haciendo. Cómo les van a salir no sabemos, pero al menos han ido en esa línea. Hicieron un buen diagnóstico de la situación y tomaron medidas que son buenas para el corto plazo. Después de esto el ahogamiento impositivo tiene que empezar a bajar porque se va a complicar el crecimiento”, finalizó Dapena. (Fuente El Tribuno)
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* Bajan las tasas
A una semana de haber aplicado el primer recorte en el rendimiento de las Leliqs, el Directorio del Banco Central acaba de decidir una nueva baja en la tasa de referencia, esta vez de 3 puntos porcentuales. Así, el piso de la tasa quedó en el 55% anual, 8 puntos por debajo del nivel en que estaba en gestión de Guido Sandleris.En la segunda reunión desde que el Directorio tiene quórum para sesionar, el tema central pasó por la tasa de interés, en línea con las promesas de Alberto Fernández edurante la campaña presidencial.Según explicó en un comunicado de prensa, la decisión fue adoptada "en concordancia con los fundamentos expresados la semana anterior, cuando la misma tasa se redujo de 63% a 58%".La idea del Central es ir con cautela en los recortes, aunque saben que partieron de un nivel extremadamente alto. En el mercado creen que la baja puede contribuir a reducir el costo del financiamiento, mientras el efecto ya comenzó a sentirse en el rendimiento de los plazos fijos.En rigor, en los dos recortes desde el organismo destacaron que en el contexto actual "la magnitud de la tasa de interés de referencia se ubica en un nivel inadecuado y potencialmente inconsistente con las perspectivas de evolución nominal de las variables económicas relevantes". También sostienen que la gestión de sustentabilidad de la deuda en pesos del Gobierno va a marcar una nueva curva de tasas de interés en moneda nacional, lo que contribuirá a definir nuevo piso de la Leliq.Con esta baja, el piso de las letras que diariamente licita el BCRA quedó casi en el mismo nivel que la inflación actual, y algunos puntos por encima de las proyecciones de precios a futuro.El cepo cambiario es un aliado para el Central a la hora de bajar la tasa ya que no corre con el riesgo de que un recorte demasiado profundo genere presión sobre el dólar.Se espera que en las próximas semanas el organismo monetario mantenga esta tendencia, aunque dependerá en gran medida de cómo evolucionen las negociaciones con empresarios en el acuerdo social. (Fuente iProfesional)
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*Más y más impuestos
Los principales puntos del proyecto de la llamada "Ley de Solidaridad Social" se basan en el aumento de los ingresos del Estado. Para ello, se decidió dejar sin efecto el Consenso fiscal aprobado por el gobierno en conjunto con los gobernadores en el año 2017, además de la suspensión de la reforma tributaria sancionada en el mismo año, por el cual el fisco vería afectados sus ingresos para el año entrante en aproximadamente 0,5% del PBI. Además, entre los nuevos puntos que se añadieron se destacan: la anulación del traspaso de las entidades de gas y electricidad bajo la órbita federal, sumado a un congelamiento por 180 días de la carga tarifaria sobre los usuarios, lo que tendrá un impacto negativo sobre el gasto. Otra partida que sufrirá congelamiento será la de jubilados, dado que la Ley prevé el congelamiento por 180 días de la fórmula de movilidad jubilatoria, avalando un incremental de $5.000 en diciembre y $5.000 en enero para las jubilaciones que partan desde la mínima ($14.078) y hasta $19.078, progresivamente. Esta última supone un ahorro frente al total del gasto estimado para el año próximo, sujeto a la discrecionalidad de los aumentos futuros otorgados por el ejecutivo.El resto de las medidas tienen impacto directo en el aumento de los ingresos por subas en las alícuotas. En el caso de las retenciones, y tras remover el tope de $3 y $4 correspondiente según bien, el Poder Ejecutivo tendrá la facultad de llevar al 33% las retenciones para la soja; para otros granos, el límite es el 15%. Por su parte, se reducirán alícuotas del 12% a 8% para las exportaciones del sector minero y petrolero. Este aumento impositivo sería el de mayor impacto y calculamos un aporte adicional a lo ya recaudado del orden de 0,4% del PBI.Como segundo punto se destaca la instauración del llamado “Impuesto para una argentina inclusiva y solidaria (PAIS)” considerado de emergencia, que tendrá un plazo de 5 años, por el cual se instala un impuesto del 30% a la compra de dólares para atesoramiento y para viajes al exterior. También se gravará con el mismo importe al cambio de divisas y consumos de bienes y servicios en el exterior, sumado a los pasajes por cualquier vía, a excepción de los países limítrofes. Por ambos conceptos, estimamos, una recaudación cercana a 0,55% del PBI.Por otro lado, el impuesto a los bienes personales volverá a tener las mismas alícuotas que en el año 2015, que, con motivo de fomentar el blanqueo de capitales, se redujo año a año a partir de 2017. De esta manera, las nuevas alícuotas irán desde 0,5% hasta 1,25%, según la escala. Además, se delegó al PEN la capacidad de aplicar un 100% de la alícuota a cada uno de los segmentos sobre la tasa expuesta para los bienes situados en el exterior. Este cambio contribuirá en 0,2% del PBI, llevándolo a niveles superiores a los del año 2009, el de mayor recaudación.Por último, se estableció que la tasa de estadística también sufrirá una suba que llevará la alícuota hasta el 3%, la misma tendrá un plazo máximo hasta el último día de 2020 y tendrá un impacto leve (0,04% en el PBI). Por otro lado, sin demasiada relevancia en los cálculos finales, se ejecuta un aumento de los impuestos internos según el valor y la categoría del bien.En su conjunto, todas estas medidas de aumentos impositivos generarán recursos extras por aproximadamente US$ 5.900 millones, es decir 1,2% del PBI. De esta manera, podríamos pensar que la Argentina podría alcanzar el superávit fiscal primario para el año próximo, sin embargo, la intención del ministro difiere de esta mirada. Por ello, resta comprender en que áreas se realizarán las ejecuciones de gasto del PEN que haga que esta suba impositiva no genere una mejora en el resultado del déficit, en las cuales todavía no han hecho aclaraciones.En primer lugar, podemos inferir que mediante el congelamiento tarifario para los usuarios por 180 días y la necesidad que marca el gobierno de fomentar al sector energético, dicha compensación será absorbida por el Estado y dependiendo de la evolución del tipo de cambio, eso puede verse afectado en mayor o menor medida. Por otro lado, la suma de políticas de ingresos como la tarjeta de alimentos, el otorgamiento de microcréditos por parte del Estado y la devolución de IVA generarán un volumen adicional del gasto que podría ser cercano a 0,2% del PBI según el alcance que el Gobierno difundió. Además, para los beneficiaron de la AUH, que también se verán afectados por el congelamiento de la fórmula de movilidad por 180 días, el pago de $2.000 será en diciembre y enero, superando inicialmente lo que hubieran recibido.Cómo último punto, resta analizar cuál será el impacto neto de las jubilaciones y pensiones del régimen general, que al ser discrecional por lo menos hasta que se resuelva una nueva fórmula de ajuste, el resultado es incierto. Desde nuestro punto de vista, el objetivo de desindexar las jubilaciones por seis meses es generar una caída del poder adquisitivo de las jubilaciones; es decir, generar un ahorro fiscal en el componente más pesado del gasto. Suponiendo que los aumentos que se otorgarán trimestralmente por decreto fueran equivalentes a la mitad de lo que daría la fórmula vigente, las jubilaciones tendrían una caída real del 10% a lo largo del año que viene. De esta forma el gasto podría tener una reducción de 1 punto del PBI, solo por este componente.De esta manera, y en vistas de iniciar la renegociación de la deuda, principal desafío que tiene hoy la administración, el Gobierno continúa con su premisa de no realizar un ajuste en el total del gasto, aunque su primera medida apuntó a congelar los beneficios que hubieran obtenido con la actual fórmula de movilidad los afectados por esta, indirectamente realizando un viraje de sectores beneficiados por dichas medidas.Según el gobierno las medidas propuestas apuntan a que la economía deje de contraerse, sin embargo, esa premisa no es lineal, dado que el aumento de impuestos tendrá su efecto negativo en parte de la actividad económica. Una vez aprobado y ejecutado este plan, el Gobierno no tendrá otra opción que iniciar la búsqueda hacia el equilibrio fiscal en años posteriores, que le permita poder presentar un programa consistente que le permite solventar gastos futuros, volviendo a insertarse en los mercados. Si esto no sucediera, los impuestos que hoy se saben de emergencia, inevitablemente serán permanentes, pero ya no será tan viable volver a hacer una ley de emergencia similar. El análisis de reducción del gasto consolidado volverá a ser una necesidad para la solvencia. (Fuente Invecq)
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"Hay cepo para rato"
"Es clave conocer cuál será el nuevo programa monetario y el correspondiente régimen cambiario que aplique el gobierno de Alberto Fernández. Consideramos descartada una política de shock inicial, con lo cual tendremos cepo para largo en esta economía. En este escenario, probablemente usen el tipo de cambio como ancla nominal, con lo cual deberemos ver un tipo de cambio minorista en la zona de $66/$68 hacia fin de año. A partir de entonces, salvo que tengamos algún shock en el frente externo, veremos un dólar que corra un poco más lento que la inflación en los primeros meses del 2020. No obstante, la incertidumbre es muy alta, y el abanico de posibilidades es muy amplio, con lo cual habrá que ver qué es lo que hacen" (Invecq)
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* Aprender del pasado
En el contexto de los acuerdos de precios y salarios, los dos ejemplos siguientes son los de mayor punto de partida de inflación. En la etapa inicial de 1976, cuando la inflación corría a un ritmo superior al 300% se realizó una devaluación del 20% con el objetivo de unificar el tipo de cambio, se derogaron los precios máximos y los márgenes oficiales para el comercio minorista. La política salarial se basó en la suspensión de convenciones colectivas y de las indexaciones automáticas de salarios. Los aumentos eran autorizados por el Estado. Se hizo un ajuste basado en el aumento de tarifas de servicios públicos y se prometió avanzar con el programa de reducción del gasto, lo que llevó rápidamente la inflación a descender al 100% (aún elevado). Como eso no fue suficiente se introdujo el esquema de la tablita cambiaria: cronograma de evolución del tipo de cambio, una reducción gradual de aranceles de importación y un cronograma de aumentos gradual de las tarifas de los servicios públicos. Sin embargo, el desequilibrio fiscal y monetario y las consiguientes distorsiones de precios relativos hicieron insostenible el esquema cambiario que terminó en una brusca devaluación, con un frente externo ya deteriorado, que volvió a llevar la inflación a niveles iniciales.En 1985 el equipo económico se enfrentaba a los mismos problemas que el anterior: inflación desmedida, restricción externa tras la caída del acuerdo con el FMI y demandas sociales de los distintos sectores, al tiempo que la economía se encontraba en recesión. Previo a la iniciación del Plan Austral, se realizaron ciertas medidas con el objetivo de sanear el déficit fiscal, con el compromiso de llevarlo al 2,5% rápidamente como señal de saneamiento. Además, se fijó el compromiso de no financiar con emisión el déficit del sector público y se instaló el Austral equivalente a $1.000 pesos. Para concluir el proceso, se consensuó un acuerdo de congelamiento de salarios, precios, tarifas y tipo de cambio, con lo que la inflación se redujo notablemente.El proceso de saneamiento del déficit fiscal no pudo ser concretado, el frente externo continuó debilitándose y la distorsión de precios relativos fue desmedida. Los cambios del BCRA, que acumulaba un importante déficit cuasifiscal y la política de tipo de cambio que se tornó insostenible llevaron a mayor incertidumbre y coadyuvaron a la espiralización de la tasa de inflación, lo que llevó al abandono de la política de precios administrados/congelados y derivó en la hiperinflación de 1989. En el balance, podemos destacar que los acuerdos de precios y salarios han sido necesarios y han tenido un efecto notorio en los procesos de desinflación en el corto plazo. Sin embargo, en el mediano o largo plazo, todos han fracasado. Esto se debe principalmente al desequilibrio de las cuentas fiscales y externas, como consecuencia de que se intentan frenar determinadas variables nominales como el tipo de cambio o las tarifas, que no van en línea con el equilibrio sustentable de la economía de largo plazo y terminan en peores consecuencias para la economía en su conjunto.Por lo dicho, queda claro que el acuerdo de precios y salarios resultará necesario para la próxima administración en su objetivo de bajar la inflación, pero solo será efectivo siempre y cuando las políticas de corto plazo se adecuen a los objetivos de largo plazo de procurar cuentas fiscales y externas en equilibrio de forma sostenida. (fuente Invecq)
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* El principal desafío
Estando el resto de los componentes del gasto bastante más ajustados, la única forma de continuar reduciendo el déficit fiscal por el lado del gasto deberá incluir necesariamente algún tipo de reforma del sistema jubilatorio y de pensiones.Por el momento, no hay indicios de que vaya a avanzar por este camino y lo que luce más probable es que intente cerrarse la brecha fiscal con un incremento de los impuestos. En este sentido, es probable que el nuevo gobierno intente dejar sin efectos la reforma tributaria aprobada por el Congreso en diciembre de 2017 que estipula reducciones graduales en algunos tributos hasta el año 2022, al mismo tiempo que acude a un aumento de retenciones a las exportaciones y aumentos del impuesto a los bienes personales. Complementariamente habría negociaciones con los gobernadores para suspender la aplicación del Consenso Fiscal. Con ello, el gobierno nacional podría quedarse con la última parte de la devolución del 15% de la masa precoparticipable que el gobierno de Macri estaba devolviendo a todas las provincias desde el año 2016. En canje por este “favor” los gobernadores provinciales estarían habilitados, y no tendrían ningún tipo de control, para volver a incrementar los impuestos a los ingresos brutos y sellos que en los últimos años se acordó reducir a cambio de esta devolución.En base a estos supuestos, las perspectivas son de un incremento de la presión tributaria consolidada sobre el sector privado durante los próximos años. De ser así, lamentablemente, el problema real de las finanzas públicas argentinas seguirá sin ser atacado. Las cuentas no cierran porque el gasto público se ha expandido durante las últimas dos décadas en una magnitud que no puede ser soportada por la macroeconomía con las condiciones vigentes desde 2011. Incrementar el peso de los impuestos al sector privado no será una solución consistente en el largo plazo. (fuente Invecq)
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* El ancla fiscal
Para Jorge Vasconcelos, economista del IERAL, hay algunas opciones que se han utilizado en el pasado que serían muy contraproducentes intentar reeditar en el presente. Por las restricciones fiscales y de financiamiento, la Argentina debería desechar la idea de volver a crecer a través del impulso del gasto público, por caso. Y, para atraer inversiones que muevan el amperímetro del empleo, tampoco dará resultado cerrar más la economía y quedarse al margen de acuerdos como el que se procura materializar entre el Mercosur y la Unión Europea. En resumen, gasto público para empujar la demanda y una economía cerrada para atraer inversiones son instrumentos que hoy no darían resultados. Y agravarían muchos de los problemas que estamos viendo. De aquí en adelante, el tema es que convivir con una inflación que se ha instalado por encima del 50% anual es mucho más riesgoso. Con fuerte emisión monetaria y malas señales, esta inflación puede escalar muy rápido. Del otro lado, intentar reprimir la suba de precios volviendo a atrasar el tipo de cambio en el mercado oficial y las tarifas de la energía, produciría efectos muy negativos sobre las exportaciones y la inversión, a un ritmo probablemente más acelerado que el de 2011 a 2015. Aquí hay un dilema. La inflación conspira con la posibilidad de recuperación del consumo pero, al mismo tiempo, el "exceso de heterodoxia" podría acelerarla. Por el contrario, si se intentara frenarla con represión de precios, se estaría conspirando contra el crecimiento (que demanda inversiones y exportaciones en expansión).Llegado a este punto, el gobierno entrante no debería tener dudas respecto a la importancia que habrá de tener el "ancla fiscal" para estabilizar la economía, pero ese corolario lleva a lo siguiente: si el gasto público no reúne las condiciones para empujar la demanda, entonces se necesitan reglas de juego apropiadas para que reaparezca la inversión privada y se profundice la dinámica de exportaciones. Si los tres socios restantes del Mercosur (Brasil, Uruguay y Paraguay) están en un declarado proceso de mayor integración al mundo, ¿cómo la Argentina puede darle la espalda a ese fenómeno? (Fuente 1Profesional)
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* Los riesgos de la "maquinita"
El manejo de la política monetaria a futuro será un eje clave para comprender qué puede suceder con la inflación de aquí en adelante. El gobierno tiene la necesidad de cubrir varios agujeros de pesos, tanto por déficit primario como también por intereses de la deuda en moneda doméstica, y la pregunta que surge es de donde conseguirá ese dinero teniendo en cuenta que los mercados externos se encuentran cerrados.Sería iluso pensar que mayor emisión monetaria en un contexto donde la demanda de dinero se encuentra en niveles tan bajos y similares a los de la crisis de 2009, no tendrá efecto en la inflación. El gobierno de Cambiemos deja ahora un escenario con diferentes dificultades. En primer lugar, las cuentas fiscales aún no están en equilibrio. Asumiendo para fin de este año un déficit próximo al 1% del PBI, la emisión monetaria responde a $219.598 millones, mientras que el pago total de deuda se acerca a $135.000 millones, de la cual la intra-sector público puede refinanciarse independientemente del contexto. Es decir, aproximadamente 20% de la base monetaria debería ampliarse de acá a fin de año.Para el año que viene, bajo el supuesto de que la actividad económica no tendrá un buen desempeño, y tampoco se alcanzará el equilibrio fiscal primario, las necesidades superan 80% de la base monetaria si incluimos los vencimientos de la deuda en pesos. En línea con ello, la corrección de precios relativos iba a ser uno de los activos que esta administración le iba a dejar a la siguiente, sin embargo, todavía hay un sendero de corrección que difícilmente pueda ser contenido. Por ejemplo, a partir de la última devaluación, la brecha para que el precio del gas alcance el equilibrio será del 35%, mientras que en 2015 era del 87%. En el precio de la energía esa brecha es aún mayor: 50%.Además, los pasivos remunerados del BCRA se encuentran en niveles superiores a los de fines del 2015. Mientras que en ese entonces los pasivos representaban 60% de la base monetaria, hoy se encuentran cerca de 75%. El desarme de estos, vía una reducción en la tasa de interés, derivaría en mayor presión sobre el tipo de cambio que en la salida del cepo en 2016, ampliando las brechas con las cotizaciones paralelas, que convalidarían mayor inflación.Por último, la inflación parte de un punto mucho más elevado que en aquel entonces y con un gasto que crecerá sujeto a la dinámica de la inflación pasada. Ergo, los aumentos de precios que se observaron durante este último semestre tendrán impacto directo en la inflación futura.Puntos para resolver: si bien las reservas netas serán mayores que las que quedaron en 2015 (cerca de US$ 6.000 millones proyectado a fin de año, contra alrededor de U$S 4.000 millones negativas en 2015), los compromisos de deuda son también mayores. Una restructuración de la deuda parece imprescindible para cuidar las reservas en este sentido. En un caso extremo, donde el gobierno entre en default de los títulos y no cuente con reservas, el tipo de cambio paralelo podría pasar a ser el principal precio de referencia en materia cambiaria.Por otro lado, la desindexación de parte del gasto público, desacelerando la nominalidad con la que corre la economía, sería de gran importancia en el corto plazo, mientras se trabaje en consolidar las cuentas fiscales. En el caso de que el gobierno planee emitir para atender sus compromisos de deuda, sumados a una ampliación del déficit, el camino se volverá más vertiginoso. (Fuente Inveq)
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* Lo urgente
Luego del reperfilamiento de la deuda de corto plazo, el desafío más próximo es hacer frente a la ejecución de gastos primarios, que resultan más abultados que los compromisos de deuda. Asumiendo para fin de este año un déficit próximo al 1% del PBI, la emisión monetaria responde a $219.598 millones, mientras que el pago total de deuda se acerca a $135.000 millones, de la cual la intra-sector público puede refinanciarse independientemente del contexto. Es decir, aproximadamente 20% de la base monetaria debería ampliarse de acá a fin de año.Para el año próximo, y bajo ciertos supuestos en donde la actividad económica no tendrá un buen desempeño, y tampoco se alcanzará el equilibrio fiscal (-1,5% del PBI), solo la emisión monetaria para solventar el gasto primario representará este 25% de la base monetaria, mientras que los compromisos de deuda responden a prácticamente el 80% de la base monetaria, donde radica el principal problema.Esto da a entender que la situación de 2020 es ciertamente delicada y requiere atenderla con urgencia. Argentina deberá presentarle al mundo un programa macroeconómico y financiero que sea creíble para que se le vuelva a abrir alguna ventana de respiro respecto a sus compromisos de deuda, que de tener un mercado abierto podría ser manejable, pero hoy no es el caso. A partir de ello, la consolidación fiscal será una pieza clave de los requerimientos que le solicitarán a nuestro país quienes hayan financiado el déficit previamente y los que eventualmente lo hagan en el futuro.El acuerdo de precios y salarios que el gobierno prevé ejecutar no ha tenido resultados favorables a lo largo de nuestra historia y en gran parte tuvo que ver por las inconsistencias técnicas de fondo detrás de ese pacto. Servirá para poder aplacar la nominalidad de la economía que hoy corre con una velocidad vertiginosa, pero eso no será suficiente para consolidar el equilibrio. Seguramente la indexación de los ingresos vía retenciones sea el instrumento para recuperar ingresos de corto plazo, pero choca con la lógica de largo plazo de aumentar las exportaciones, algo que Argentina necesita para no caer en su eterna trampa de crecimiento. Revisar la cuenta de gastos parece ser el desafío menos deseado, pero probablemente sea el más necesario. (Fuente Invecq)
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* Shock de corto plazo
El resultado de las elecciones PASO generó un shock que se expresó de forma inmediata en el salto cambiario, el incremento del riesgo país, el endurecimiento de las condiciones financieras y la aceleración inflacionaria consecuente. A su vez, en relación al mediano plazo, implicó un cambio de reglas de juego y de horizonte que terminó de confirmarse en las elecciones generales del 27 de octubre.La caída industrial y de la construcción que estamos observando en estos meses posteriores a las PASO son la consecuencia del shock de corto plazo. Pero durante los próximos meses es altamente probable que los números negativos continúen como consecuencia de dos factores. En primer lugar, la inestabilidad de la coyuntura podría incrementarse si las primeras medidas del nuevo equipo económico no son las adecuadas. Un intento de recuperar de forma rápida el consumo interno a fuerza de reducciones de tasas e incremento del gasto público resultaría en un deterioro de las expectativas sobre el futuro y generaría el resultado exactamente opuesto. En segundo lugar, el cambio de gobierno implicará casi con seguridad un nuevo cambio de “modelo de país”; por lo que los sectores líderes volverán a cambiar a pocos años de haberlo hecho. Justamente uno de los problemas más importante que enfrenta la economía argentina en el largo plazo es la dificultad de establecer ciertos consensos políticos en cuanto a la estabilidad macroeconómica, por un lado, y al modelo productivo al que debería apuntar el país. Si muy frecuentemente las señales por parte de la política económica apuntan a distintos sectores, la inversión no puede sostenerse en el tiempo y los factores productivos están realocandose constantemente entre unos sectores y otros, resultando en una productividad estancada o negativa.En términos simplificados, en los últimos años, la actividad industrial sufrió un cambio de composición: más industria frigorífica y menos industria textil, más industria metalmecánica y menos fabricación de equipos y aparatos eléctricos, etc. Estos cambios no están exentos de costos en la transición. Y experimentar una nueva transición, cuando ni siquiera ha terminado la anterior, resultará en caídas en los niveles productivos que se sumarán a la difícil coyuntura macroeconómica.De esta forma, las expectativas de actividad general no son positivas para los próximos meses. La magnitud de las dificultades dependerá de la capacidad del nuevo equipo económico para que la transición sea lo menos traumática posible. (fuente Invecq)
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* La recaudación, otro problema
En 15 de los últimos 16 meses, la recaudación tributaria creció por debajo de la inflación. En octubre, el índice aumentó 42,8% interanual, mientras que la suba generalizada de precios estimada para los últimos 12 meses supera, como mínimo, el 50%. La recesión económica y la devaluación de la moneda nacional, las claves que conspiran contra el repunte de los recursos impositivos.En agosto de este año, la AFIP había vuelto a informar un crecimiento de los ingresos del fisco por sobre el alza de precios, algo que no ocurría desde junio de 2018. Mucho tuvo que ver el sector externo, a través de una dinamización de las retenciones a las exportaciones y los derechos de importación y tasa de estadística. En ese entonces, el índice mostró un incremento de 56,3%, casi dos puntos más que la inflación interanual (54,5%). Sin embargo, el resultado electoral de las PASO echó por tierra todos los números. El peso se devaluó más de $12 luego del triunfo de Alberto Fernández por sobre Mauricio Macri, acentuó la fragilidad de la economía argentina y el Gobierno debió disponer de la quita del IVA en alimentos y la baja imponible en ganancias. En este sentido, el titular de la AFIP, Leandro Cuccioli, aclaró que sin estas medidas, la recaudación hubiera sido mayor al 50%.¿Puede la recaudación volver a crecer por sobre la inflación en el corto plazo?“Para que la recaudación aumente, la economía tendría que levantar o se deberían subir impuestos, que no es lo deseable. En el mediano plazo, podés jugar bajando la evasión o volviendo más eficiente la administración tributaria, pero eso no se puede hacer de inmediato”, indicó el economista de FIEL, Daniel Artana, ante la consulta de El Canciller. “Lo que te está golpeando muy duro ahora es el impacto de las rebajas impositivas post PASO y la reforma tributaria del 2017 que preveía rebajas de impuestos“, agregó.
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* Hora de hacer balance
Los resultados de Cambiemos a lo largo de estos cuatro años están a la vista. Menor nivel
actividad económica (tres años recesivos y -4,9% acumulado en los cuatro años), su correlato de mayor
desempleo (terminando en la zona de 11%) y aceleración de la inflación (47% y 55% en el último bienio). Menor actividad con mayor inflación indefectiblemente se traduce en más pobreza que, para peor, terminará en aumento hacia fin del 2019 (35,4% datos al primer semestre 2019).
En rigor nos hallamos ante una agudización del escenario de estanflación en el cual estamos desde 2011: mayor recesión con mayor inflación. Si, estamos estancados desde 2011. ¿Cómo se explica esta
agudización? Por la conjunción de la “pesada herencia” (lo que dejó el gobierno anterior), con contexto externo desfavorable (Brasil, commodities, guerra comercial y sequía) y con errores y mala praxis de la gestión económica de Cambiemos (inconsistencias del programa de gradualismo).
Este escenario ahora se ve agravado por la incertidumbre política que generaron las PASO, y por el “crack” que se desató en el frente financiero desde entonces: salto abrupto del dólar, aceleración de la inflación, caída estrepitosa de acciones y bonos, salto del riesgo país y cierre del mercado de deuda, huida de depósitos en dólares y pérdida de reservas internacionales. ¿Resultado? Ahora el auto no solo continua en el pantano y los pasajeros la están pasando peor, sino que además nos quedamos sin posibilidad de recibir asistencia de terceros (reservas, mercados y FMI).
En este marco es importante analizar la herencia de la herencia, lo que va a dejar la gestión al 10 de
diciembre, que implicará un nuevo punto de partida para la economía argentina. Y si bien no hay dudas de
que la situación hacia adelante es realmente muy compleja, dicha complejidad radica en la incertidumbre respecto a si se dará continuidad o no al proceso de normalización macroeconómica que quedó inconcluso a lo largo de este mandato presidencial.
Cuando uno analiza clínicamente al paciente, tiene que observar los “fundamentos” macroeconómicos. Los resultados son consecuencia de dichos fundamentos en el tiempo. Volviendo al
paralelismo, resulta obvio que en la medida que el motor del auto siga dañado, las cubiertas continúen
pinchadas y cada vez haya menos nafta, el auto va a seguir recalentando y estancado. No se puede
esperar nada si no resolvemos los desperfectos que tiene. Es acá donde acertar el diagnóstico y realizar un correcto tratamiento es crucial. Y en materia económica, esos desperfectos se observan en tres frentes.
En materia de sector externo la economía se encuentra hoy con un tipo de cambio real 55% más alto que a fines del 2015, lo cual es muy importante para equilibrar nuestras cuentas externas. Claramente el desafío será contener la aceleración inflacionaria para que el aumento de los precios no erosione la mejora de la competitividad. El saldo de la balanza comercial este año será superior a los USD 14.000 millones (versus déficit de USD 388 en 2015) y la cuenta corriente redujo el déficit a 1,5% del PBI (versus -3,9% en 2015). Las necesidad de dólares de la economía se reduce, con suba del tipo de cambio real y con recesión, pero mejora al fin.
En el frente fiscal el resultado primario rondará en -0,8% sobre PBI (versus 4,8% bien medido en 2015) y el financiero -3,8% versus (-6,2%). El gasto público sobre PBI (los tres niveles: Nación, Provincias y
Municipios) se redujo de 46,2% a 41,6%, y si bien sigue muy alto en relación con el promedio de los noventa (30%) es notable la reversión del mismo. Estamos ante una situación en la cual las cuentas
públicas aún no cuentan con equilibrio fiscal y habrá que seguir trabajando, pero claramente será un punto
de partida mejor. No obstante, la mejoría en el flujo, lo más complejo de la herencia será el mayor nivel de deuda, sobre todo en un contexto de cierre de mercados como hemos visto en los últimos meses. Los
desafíos fiscales vendrán de la mano de asegurar la convergencia fiscal, reprogramar la deuda y volver a
tener acceso a los mercados. La gran amenaza será caer en la tentación de resolver el problema
nuevamente con emisión de dinero.
Por último, y tal vez lo más desafiante, en el frente monetario también se observan mejoras, pero los
problemas persisten. Como positivo, desde hace un año la base monetaria dejó de crecer en el marco del
programa de control de agregados monetarios. Como negativo, los pasivos remunerados (Leliqs) vienen
creciendo fuertemente producto de la divergencia nominal (aceleración inflacionaria). Aún faltan un poco más de dos meses para llegar a fin de año, y resulta difícil estimar, pero las reservas internacionales muy probablemente terminen mejor que en el 2015, sobre todo las netas que habían terminado en USD -4.073 millones. Y el patrimonio neto verdadero del BCRA, limpio de los títulos públicos, terminará en USD -30.700 millones este año, muy negativo, pero mucho mejor que los -USD 78.595 millones que tenía en diciembre 2015. Desarmar el excedente monetario contenido en las Leliqs sin que espiralice la inflación requiere de
un programa monetario sólido y con un excelente anclaje de expectativas.
Más allá de los detalles, en todos los frentes se aprecia el mismo patrón. En mayor o en menor medida, y
por las buenas o por las malas, los desequilibrios aún persisten, pero se observa una reversión y
corrección parcial de los mismos que comienza a partir de 2016. Esto da cuenta de un proceso de
normalización macroeconómica iniciado por Cambiemos, pero que queda inconcluso.
Si queremos terminar de sacar el auto del pantano, comenzar un recorrido de crecimiento económico,
reducir la inflación y bajar verdaderamente la pobreza, será inexorable que, a partir del 10 de diciembre, gobierne quien gobierne, este proceso de normalización concluya en el marco de un programa económico consistente y en base a acuerdos y consensos generales. No hay más espacio para prueba y error en este escenario. Tampoco hay alternativa a no continuar. (Fuente Invecq)
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